来源：中信建投期货微资讯

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作者 | 张维鑫   中信建投期货有色金属分析师

本报告完成时间  | 2024年1月21日

2019年，碳酸锂的极端下跌行情主要由需求疲软所致，2024年并无这个影响；2023年的反弹则由供给和需求双驱动，但2024年均难再现。综合来看，对年后反弹持谨慎态度，反弹前大概率将有一跌，本质是探底回升，而非在当前价格水平实现上涨，不宜对上方空间过度乐观。

正文

从12月中旬以来，碳酸锂基本呈横盘震荡态势，07合约运行区间9.5-11万元/吨区间。如果参照2018年和2023年Q2的碳酸锂价格走势，碳酸锂确有见底回升可能，市场亦存在较多押注年后反弹的行为。本报告主要在回顾过去两轮走势和情景对比的基础上讨论2024年是否可能重演反弹行情。

2018年至2020年，碳酸锂价格的下跌可以粗略分为三个过程。

2018年3月至10月，SMM数据显示，碳酸锂价格从17万元/吨的水平跌至8万元/吨。这个过程伴随的是澳矿新增供给的投产，供应的放量。

从2018年11月至2019年6月，碳酸锂价格基本维持7.5-8万元/吨区间横盘。此时市场有减停产行为带来的利多，也有国内补贴退补的利空。

2019年7月至2020年6月，价格从7.5万元/吨跌至4万元/吨。这个过程伴随着Alita债务违约、Wodgina停产、Cattlin减产、Altura破产重整。不过，国内新能源汽车补贴政策退坡的影响也开始显现。2019年5月，国内新能源汽车销量增长接近停滞，渗透率也有较明显的回落趋势，新能源汽车销售增速直至2020年下半年才回正。

基于上一轮周期的简单回顾，有三点可以总结：1、减产并不能带来价格的反弹，甚至于当市场出现较普遍的减停产后，价格仍有可能继续下跌；2、上一轮周期跌至4万元/吨低位的主因是需求转弱；3、大的上行周期是由需求驱动的，不是供给。

基于上一轮周期的经验，对本轮下行周期的借鉴意义是：

1、目前市场优先关注锂盐的供给增长和释放情况，更多认为碳酸锂价格会否进一步下跌，主要取决于供给是否会如期释放，进而造成严重的过剩，但如果2024年会有大幅的上涨，最大的支撑还是来自于需求的强劲增长。

2、2019年，新能源汽车市场面临着补贴退坡的影响，需求下滑，但2024年，虽然存在新能源汽车和储能增速下滑的担忧，但大概率还是增长的，且基于较高的基数，带来的需求增长较为可观。仅从这个点来说，2024年的市场情况是好于2019年的。进一步看，似乎没有太多理由预期2024年会重演2019年7月-2020年6月的极端下跌行情。

据SMM数据，碳酸锂价格从2022年12月份开始下跌，4月下旬见底企稳，5月初开启反弹，6月份涨至30万元。下跌的主因是过剩预期叠加中下游去库。从事后的数据来看，反弹的市场条件有如下几点：

1、新能源汽车销售增速的大幅提高。3月份新能源汽车销售增速仅为34.8%，渗透率仅为26.6%，低于2022年8月份以后得水平，但4月份增速提升至113%，虽然有2022年4月低基数的影响，但渗透率提升至29.5%，反映出新能源汽车市场的乐观形势。

2、正极材料开工率提升，开启补库。从事后的数据来看，百川资讯显示2023年4月份LFP和三元材料开工率均为45%，但5月份分别提升至70.6%和50.1%，6月份进一步提升至77.5%和57.2%。SMM数据显示，从4月份到6月份，LFP和三元的开工率分别提升了26和7个百分点。从产量来看，SMM数据显示的三元材料产量从4.48万吨提升至5月份的5.47万吨，LFP从8万吨升至11.1万吨，已经与2022年9月和11月份的产量持平。6月份LFP产量更是达到14.1万吨，创下历史新高。从库存变化来看，5月开始，LFP厂家产品库存开启上升趋势，4月底1.1万吨，7月中旬达到2.7万吨。正极材料的补库意味着电池企业的补库。SMM数据显示，电池库存在4月份触底后，5月份开始也是上升的。

3、供给释放不及预期，碳酸锂库存开始下降。2022年底，市场预期2023年全球锂盐供给过剩约18万吨，但2023年一季度，传出南美、中国多个项目推进不及预期，不完全统计包括Cauchari-Olaroz盐湖、阿根廷迪亚布里洛斯盐湖5万吨锂盐项目、Manono项目、李家沟项目、结则茶卡盐湖、鸳鸯坝、以及两大电池企业在江西的云母项目等。除此之外，江西地区还面临了环保督察，生产受到扰动，影响了供给。SMM数据显示，2023年3-4月份国内碳酸锂产量环比继续下滑，均低于3万吨，而2021年和2022年3月份碳酸锂产量环比2月份增幅分别为48.5%和40.7%。在巨大的产量及增速变化对比下，供给释放不及预期、供需关系改善预期带来的乐观情绪升温。

库存数据也显示，2023年4月份之后碳酸锂进入了去库状态，这表明中下游采购增加。百川和SMM的库存都是在4月份达到高点，之后也都进入下行趋势。事后来看，库存数据的变化印证当时终端需求的回暖。

总结起来，碳酸锂价格在2023年5月份迎来反弹的主要原因包括两方面：一个是供给释放不及预期，一个是需求回暖，经过4个月的去库后，中下游开启补库。从库存来看，彼时的补库并非因为库存已经低至不能不补，而是源于对需求的看好，以及对碳酸锂价格反弹的顾忌。

目前市场存在看好节后反弹的观点，无论是市场传出的贸易商的积极收货，还是上游基本不低价出散货的行为，亦或是废旧电池价格的连续上涨，甚至是03-04合约高于成本的价差关系，都在叙述着市场正在押注碳酸锂在二季度反弹的故事。

如果参照2023年，2024年是否会反弹主要参考两点，一个是供给释放是否会不及预期，二是中下游是否会新起一轮补库。

就供给层面来说，在2022年预期的2023年新增供给中，多数是2023年新投产，但在2024年的新增供给中，2023年已投产，2024年贡献增量的项目较多。从这个角度来讲，2024年新项目投产不确定性比2023年低。此外，2024年预测的供给增量更大，少部分供给不及预期不会改变最终结果。所以，如果2024年的反弹是由供给端导致的，大面积减停产可能是更值得关注的事件。不过，目前尚未看到这种迹象。

就补库行为来说，有两个因素可能导致其不会发生：

其一，2023年Q1中下游行业去库，但今年的情况并非如此。从沟通交流的结果来看，正极材料企业在1月份的采购积极性较佳，长协拿货情况较好。百川资讯数据显示，1月19日LFP工厂库存达到3.76万吨，是2023年底的1.9倍，比2023年8月份峰值高近1万吨。三元材料工厂库存也在1月份出现了累库。无论是因为去年12月份采购较少，还因为将2月份需求前置，但至少都表明节后被动的集中补库大概率不会发生。

其二，市场对当前价格预期较为一致，对反弹的高度是谨慎的。在巨大的过剩压力下，业内持谨慎观点者居多。就价格运行阶段来说，当前与2023年Q1是不同的。彼时是碳酸锂的首次高位下跌，经历了有价无市的下跌后的价格水平与基本面情况并不匹配，但当前的价格是经历2023年下半年6个月的时间达成的，且在期货上市之后，经历了市场参与资金的充分博弈，公允性更高，更反映市场的一致预期。如果当前价格水平延续至年后，下游大概率不会认为这是一个值得主动补库的价格。

如果有补库行为发生，最大的动力大概率来自于需求超预期。目前市场对2024年新能源汽车和储能消费的预期是偏谨慎的，如果需求超预期，比如出现类似2023年Q2的排产环比大幅回升。

不过，即使有补库，也难以带来大的反弹。首先，总的过剩预期值较高，在最终需求未能匹配供给的情况下，仅靠补库无法扭转局势。其次，期货仓单超过1.3万吨，在缺少一致看涨预期的情况下，在3月份进入市场的概率大。再者，2024年供给关系的平衡需要依赖供给的退出，而价格的反弹不利于出清，价格反弹和产能出清是2024年不可能同时成立的两个命题。如果同时出现，则两者都会受限，会将出清的战线拉长。

综合来看，我们对节后碳酸锂的反弹持谨慎态度，倾向于认为在反弹之前先有一跌，即通过下跌来打开反弹空间，吸引多头资金，进而促成一轮反弹。因此，我们认为在当前价格水平入场押注反弹并非良机。此外，我们重申反弹高度依然不容乐观的观点。