来源：中华粮网
在上周双月报利空不及预期及收储传言下，油脂空头回补引发短期盘面反弹。然而，在新作油籽上市且棕榈油尚未进入季节性减产期的背景下，当前海外油脂市场供应较为充裕，内盘油脂反弹很快开启进口利润窗口，并带来国内积极的买船。本周国内成交11月船期棕榈油十余条，亦有新增俄罗斯菜油采购，这对油脂进一步反弹空间带来明显压制。与此同时，在美豆粕出口需求旺盛的情况下，市场对美豆油需求前景的担忧引发美盘积极的买粕抛油套利，美豆油弱势表现亦从心理层面为油脂市场情绪带来不利影响。
一、海外市场供应充裕，新增买船限制油脂反弹空间
海外充裕供应限制内盘油脂反弹幅度，这在棕榈油上的体现尤为明显。马棕9月累库幅度不及预期，引发短期空头回补，成为诱发上周棕榈油期价反弹的原因之一。然而，在马棕产量趋于正常化，出口增长压力较大，库存拐点尚未到来的背景下，棕榈油期价的反弹空间受到新增买船的较大约束。
7月以来马棕产量开始出现同比恢复性增长，配合季节性增产，在出口增长乏力的情况下，成为马棕8月以来加速累库的重要原因。虽然9月183万吨的产量同比增幅3.33%，低于主流机构预估，180万吨以上的产量暗示马来西亚种植园劳动力改善对单月产量的约束减弱，需关注10月是否可能再有明显增量出现，这预计将影响棕榈油上涨行情启动的时间节点。若劳动力对产量的促进效果表现明显，恐延后棕榈油价格转强的时间节点。
此外，当前产地棕榈油出口也难看到亮点。天气转凉不利于高纬度地区棕榈油使用，且伴随巴西豆油价格回落，国际豆棕价差回落令棕榈油性价比再度下滑，而主要需求国中国及印度国内植物油库存高企，采购积极性放缓，这令后期产地棕榈油出口面临转弱压力，难以消化尚处于高位的产量，马棕累库态势大概率延续。
在产地仍趋于累库、卖货积极性较高的背景下，近期国内棕榈油期价反弹很快带来进口利润窗口的开启及买船的发生。根据我们的统计，本周国内新增16条11月棕榈油买船，若价格持续维持高位，恐有更多新增买船出现，这显著压制棕榈油期价上涨的动能，并随后带来盘面回调。菜油亦有类似情况，近期进口利润窗口开启带来数万吨新增买船，也带来OI01在9000附近的滞涨回落。
二、Rins生成量远超RVO义务量，市场担忧美豆油需求前景
本周美豆油走势惨淡，对油脂市场带来的情绪打压明显，这除了美豆粕旺盛需求引发积极的买粕抛油套利之外，市场对美豆油需求前景的担忧成为另一原因。虽然在当前较好的生柴商业利润下，过去几个月的美豆油需求旺盛，库存降至历史同期低位，但美豆油期价非但没有因此而走高，D4 Rins过高的结余量及价格下跌反而引发市场对美豆油需求透支及后续前景的担忧。
美国D4 Rins结余量过高的根源来自EPA并不给力的RVO掺混义务量增长，EPA对美国生物质柴油的掺混要求难以匹配这几年美国可再生柴油产能大幅扩张的速度，在过去一年多以来较好的商业利润驱动下，生物质柴油的积极掺混生成了过多的D4 Rins，并导致了其高结余及价格下跌，这在无形中引发了市场对美豆油需求透支及其后续需求前景的担忧。因一旦后期美国生物质柴油商业掺混利润出现转差，炼厂及掺混商等义务主体可能倾向于使用结余的rins来满足掺混义务，而不是选择参与实际掺混，这将带来美豆油投料需求的相应回落。
不过好在目前尚未看到这种情况出现，因当期的高油价对生物柴油的商业掺混利润仍有支撑，且油价尚未看到转弱的迹象。而根据去年通过的《降低通胀法案》，2024年起美国的生物柴油掺混税收抵免优惠将从掺混商转向生产商，补贴政策转向预期可能也是促成掺混商在最后的时间里大量掺混的重要原因。尽管美国国内掺混量整体增量受限于EPA的可再生燃料掺混义务量，但补贴向生产商的转移将有利于出口的发生，或将一定程度抵消后续掺混转弱对美国生物柴油的生产的不利影响，对美豆油需求形势也不宜太过悲观。
展望后市，在当前国内外均继续累库的时点，油脂期价暂不具备大幅上行的动能，盘面反弹后随进口利润开启及新增买船出现滞涨回落，美豆油走弱亦从情绪上带来打压。然而，美豆油当前需求依然旺盛，在原油高价背景下，对其需求前景暂不用过于悲观，CBOT大豆及高油价赋予的支撑也将限制油脂向下空间，我们对内盘油脂仍整体维持区间宽幅震荡思路，等待后续利好题材出现。后续潜在利多题材包括南美大豆产区天气炒作、国内油脂收储、厄尔尼诺赋予的远期棕榈油减产预期，主要外部风险将来自人民币汇率的超预期升值、原油价格的超预期下跌以及天气超预期的好转。
