来源：看见大宗
告导读
氧化铝期货AO自今年6月19日在上海期货交易所上市交易至今已逾两月，整体运行稳健，盘面交投不乏阶段性的热点。自上市前起，国泰君安期货研究所持续推出《铝链条产融结合新拓展：氧化铝期货上市系列报告》。本篇为该系列报告第五篇，着重梳理氧化铝中资生产商在国内外市场的产能布局，以及可能遇到的阻点。
我们的结论可提炼为以下两点：
1、中资生产商“庞大”的计划新增产能，去往何方：
（1）国内：2023年及以后规模或接近4000万吨级别（本年度已落地550万吨，待定160万吨），在氧化铝过剩产能的消化路径上，我们认为主要有两条：对内优化——南货北运模式的常态化，倒逼行业产能结构优化，这是一个相对长周期的行业产能格局的重塑，短期因南北价差收窄，山西产能存续的韧性仍偏强；对外出口——外贸格局向净出口的转变，中国氧化铝净进口量的逐年下降已现端倪。
（2）海外：出海投产，为铝产业链的海外一体化铺路。据统计，2023年及此后几年海外市场氧化铝新产能的规划数量或接近1890万吨，这其中中资背景的产能项目接近1000万吨。
2、氧化铝自有产能的过剩远景：会有哪些变数？
（1）在国内政策上，我们的观点还是倾向于认为，中国电解铝的产能天花板稳固，而目前氧化铝的投产尚不存在政策层面的“刚性”阻力，未来政策端的变化仍需动态关注。
（2）在海外投产推进中，尽管规划颇多，也有成本的经济性驱动（参考前期南山项目），但出海的初始化投资仍面临诸多阻点和不确定性，这或许就是为什么自今年往后看，难有明确时点可落地的新投项目。甚至从部分上市公司公告及企业备案的情况来看，2025年能完成建设并投产的项目或也寥寥。
（3）相比海外，我们可能更担心国内氧化铝市场新产能的强落地能力，以及随之带来的高供应压力。未来长周期而言，中国氧化铝市场占全球的份额有可能进一步提升，且大概率会转向对海外市场进行出口补给。为匹配原铝消费增速，若今年及未来几年全球氧化铝产能增速不超过1-2%区间（按照2022年全球冶金级产量13210万吨估算，年增量不超过130-260万吨），那么氧化铝恐仍可维持紧平衡的格局，否则则有过剩之虞。
国泰君安期货
研究所所长助理
有色及贵金属首席研究员
王蓉
Z0002529
