转自：财信期货研究

　　核心观点 CORE VIEW

　　供应：钢厂盈利率未能持续好转，以螺纹为代表的建材生产利润进一步承压，铁水转产（或钢厂检修）意愿或逐步增加；短流程钢厂普遍处于亏损状态，短期钢材产量或维持小幅波动，后期重点关注粗钢平控执行情况。

　　需求：建材成交环比好转，板材成交表现分化。从需求驱动来看，地产弱势未改，短期新开工或继续承压；三季度专项债发行或提速，形成实物工作量仍需时间；工业企业利润不佳，下游主动补库意愿仍不足。总的来看，短期下游需求或难有明显改善，需求修复仍需时间。

　　库存：需求不足，压力凸显。

　　估值：基差中性，钢材利润欠佳（在产业链中靠后），相对估值偏低，螺纹中性略低（热卷利润好于螺纹，估值中性）。

　　总结：建材需求淡旺季切换在即，盘面交易逻辑逐步由预期转换至现实，短期钢材供强需弱，库存压力凸显，产业驱动向下，后期重点关注旺季需求释放力度及粗钢平控政策。从技术面来看，目前螺纹10合约延续增仓下跌态势（往年10合约同期已处于移仓状态），多空博弈加剧；中期来看，粗钢平控与下游需求预期修复背景下，中期仍有上行驱动。

　　策略：单边，维持震荡偏弱看法，高持仓&低估值背景下，盘面波动或加剧，不宜追空，建议已入场的螺纹10空单逐步离场（区间参考【3550，3625】）。

　　套利：粗钢平控政策未完全兑现，做多01合约钢厂盘面利润驱动仍存（入场参考盘面利润小于300元/吨）。

　　关注点：粗钢平控政策执行力度、铁水下降幅度

　　研报正文TEXT

　　01

　　基差与月差

　　从基差与月差角度来看，螺卷走势有所分化，螺纹基差有所回升，10-1月差进一步走弱，需求预期修复、远月粗钢平控预期仍存；热卷基差小幅走弱，10-1价差走平，平控与出口下滑共存。

　　02

　　供需分析

　　短期钢材供强需弱，库存压力凸显，产业驱动向下，建材需求淡旺季切换在即，后期重点关注旺季需求释放力度及粗钢平控政策。

　　供应：利润驱动不足，铁水产量待降

　　钢厂盈利率未能持续好转，利润承压，铁水产量进一步上升的空间或有限。近期仍处于建筑用钢需求淡季（板材需求受出口承压及地产下行，下游工业企业主动补库的意愿不足），下游需求不足，以目前铁水产量对应原料供需，原料偏紧格局维持，钢厂利润好转亟需供需格局改善，弱需求背景下，钢厂主动减产或是利润改善的主要路径。

　　废钢供需偏紧格局未变，独立电炉钢利润亏损加剧，电炉钢产量或维持小幅波动。据富宝资讯调研，290家样本钢厂废钢日均到货量为45.36万吨（近期受雨水天气影响到货量或有一定的扰动），废钢日耗量为53.29万吨，废钢供需维持紧平衡。

　　粗钢平控仍是下半年主导钢材走势最大的不确定性变量。目前部分地区或钢厂已接到平控任务，从调研了解到的信息来看，钢材产量的变动更多是钢厂自身主导、调节。自2021年以来，每年10-11月期间粗钢产量下降较为明显，预计进入采暖季，粗钢产量或明显下降。

　　需求：建材成交环比好转，板材成交表现分化

　　从建材成交指标来看，截止8月11日当周，建材成交量环比有所回升，但同比仍有所下滑（同比下降3.33%），对比历年同期，仍处于近几年同期最低水平。

　　从建材需求同步指标来看，水泥出库量、混凝土发运量环比有所改善，但从百年建筑调研来看，需求改善更多是极端天气过后的需求回补，预计持续性不够，建筑用钢需求整体仍处于承压状态。

　　从判断地产用钢需求辅助指标来看，挖掘机销量下滑明显，地产新开工或延续回落态势。据中国工程机械工业协会数据，截止2023年7月底，挖掘机国内销量累计同比连续7个月维持-40%以下的增速。

　　基建投资，严控地方隐性债务，非标融资或难明显扩张，基建投资后续发力仍待地方专项债发行提速，考虑到专项债从发行到资金拨付再到项目落地开工需要一定时间，预计四季度基建投资或仍有较佳表现。

　　制造业方面，从现实需求来看，以热轧板卷与冷轧板卷为代表的板材成交量环比变动有所分化，热轧板卷（5日均值）环比增3.59%，冷轧板卷（5日均值）成交量环比下降2.22%，成交量的波动也预示着下游企业补库或是按需采购为主。

　　从工业企业利润角度来看，利润预期回升不足，年内工业企业主动补库的意愿或较低。M1同比指标可被视为工业企业库存变动的领先指标，目前M1仍处于下行阶段，后期重点关注M1同比何时见底回升（拐点后的两三个季度企业有望开启补库周期）。

　　从外需角度来看，以热轧板卷为代表的主流品种出口利润环比有所回升（板材出口占整个钢材出口的比重超60%），短期钢材出口仍有一定的韧性。

　　库存：压力凸显

　　以Mysteel五大品种为代表的钢材品种供需环比小增，库存延续累积，产业驱动偏弱。分品种来看，以螺卷为代表的主流钢材品种库销比都处于近几年偏高位置，预示着目前供需格局下，库存压力凸显。

　　03

　　估值：中性略偏低

　　综合考虑钢材生产利润、基差、盘面利润来对螺卷进行估值。截止目前，螺卷生产利润进一步压缩（钢材相对估值处于产业链偏低水平），螺卷基差中性，螺卷盘面利润估值中性，整体来看，螺纹估值略偏低。

　　从黑色产业链利润来看，煤焦利润稳中有增，以螺纹为代表的钢厂主流品种利润进一步下滑，钢厂转产或停产检修的意愿有所增强。

　　从基差角度来看，随着盘面的下跌，螺卷基差由负转正，基差整体处于中性水平。

　　从盘面利润角度来看，市场预期采暖季限产力度或比较大，从部分机构调研来看，粗钢平控或以钢厂自主调控为主，远月01合约上盘面利润相比10合约明显要高，盘面已反应了此预期。

　　供稿|刘祎 （F3068646 Z0014925）

　　编辑|谢佳