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来源：中信建投期货微资讯
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本文来源 | CFC金属研究
本报告完成时间 | 2024年2月4日
摘要
观点：
宏观层面，前期国内超预期降准及海外经济软着陆预期驱动铜价跳空上涨。不过美联储放鹰修正3月降息预期，叠加非农新增就业及薪资超预期，降息押注继续冷却，或将施压铜价回补缺口。展望后市，降息预期为市场交易的底层逻辑，目前美经济数据趋于升温，软着陆信心增强，对价格形成支撑。
基本数据显示，岁末铜市供需趋宽，全球交易所库存趋于回升，其中1月LME铜库存去库幅度，基本被上期所、国内保税港、COMEX库存的累库幅度所抵消，不过全球显性库存绝对量较去年同期仍少5万吨，后续关注国内累库斜率。产业端，终端消费及下游加工行业均出现季节性降温。不过，在家电消费持稳、新能源汽车市占率提升的背景下，铜消费弹性虽有小幅收缩，但其韧性对价格仍具备一定支撑。
综合来看，短期降息预期后撤叠加终端需求降温，宏观及基本面对铜价均存在明确的利空施压。中期来看，宏观层面降息预期持续、经济硬着陆风险减弱，基本面上则有矿-冶炼端供需趋紧缺口，且铜终端消费始终具备韧性，本季度铜价下跌空间或有限，预计短期回调后企稳震荡为主。
策略：空单可继续持有，短空止盈67500附近，中长线布局者保留空单底仓。
风险提示：美通胀粘性、地缘冲突、国内政策超预期。
一
行情回顾
2024年首月铜价偏强运行，沪铜主力最高触及69470，伦铜摸高8704美元。月初，海外就业市场紧张及美联储官员集体放鹰，打击3月降息预期，乐观情绪回落拖累铜价下跌。不过，节前备库与刚需韧性支撑价格围绕67000-68000区间低位企稳震荡。下旬，国内央行超预期宣布降准改善市场信心，而欧美经济制造业PMI数据回暖，提升经济软着陆预期，叠加铜精矿进口TC持续下跌后CSPT小组呼吁冶炼企业联合减产，供应趋紧担忧支撑铜价中枢上移。
二
价格影响因素分析
（一）宏观面
国际宏观
美国1月就业人数意外激增，工资大涨，强劲的就业报告再次打压市场对美联储3月降息的预期。美国劳工统计局公布数据显示，美国1月非农就业人口增加35.3万人，不仅远高于普遍预期的18.5万人，且高于所有分析师的预期，12月的就业人数从此前的21.6万人上修至33.3万人。美国1月平均每小时工资增速同比达到4.5%，创2022年3月以来最高，高于预期的4.1%，12月的工资增速由4.1%上修至4.3%，环比增速达到了0.6%，为预期0.3%的两倍。
联储官员近期再度放鹰。美国非农就业数据发布后，美联储理事鲍曼称降息时机不成熟，如果抗击高通胀的进展停滞，美联储仍然愿意加息。其认为非农就业数据表明，劳动力市场再平衡已经陷入停滞，在美联储维持政策利率水平在高位的情况下，通胀才将进一步下降。美联储周三公布1月利率决议，美联储如期按兵不动，继续将联邦基金利率的目标区间维持在5.25%到5.50%。美联储主席鲍威尔在记者会上表示，FOMC利率可能处于本轮周期的峰值，但还需更多证据证明通胀已被遏制，多数委员预计今年可能降息多次，但并不认为3月就会启动降息，计划3月份开始深入讨论资产负债表问题。
ISM公布的数据显示，受益于订单的增长，美国1月ISM制造业意外上涨，虽然仍处于萎缩态势，且为连续第15个月萎缩，但最新数据超出了绝大多数经济学家的估计，并创下2022年以来的最高，表明美国制造业出现企稳的迹象。美国1月ISM制造业指数49.1，创15个月新高，高于预期的47.2，12月前值从47.4下修至47.1。重要分项指数方面，衡量未来需求的新订单指数52.5，新订单指数单月大幅增加5.5个点，创三年多以来的最大月度涨幅。物价支付指数大幅增加至52.9，预期46.9，12月前值为45.2，单月大增7.7个点，并进入扩张区间。这是材料成本自去年4月份以来的首次上涨，凸显价格压力再现。
欧元区GDP喜忧参半，去年四季度整体经济增长陷入停滞，但并未陷入预期的衰退。其中，最大经济体德国在去年四季度GDP出现萎缩，但三季度GDP从负值上修至0，因此勉强避免了技术性衰退（连续两个季度经济萎缩即为技术性衰退）。与此同时，第二大经济体法国去年四季度GDP增长为0，而意大利和西班牙的经济则分别增长了0.2%和0.6%。
欧元区1月CPI降温，核心通胀增速放缓，但均高于预期，通胀粘性依旧。1月欧元区CPI从12月份的2.9%降至2.8%，为2023年11月以来新低，但高于市场预期的2.7%，也高于欧央行2%的目标位。剔除食品和能源的核心CPI从3.4%放缓至3.3%，也高于预期的3.2%，为连续第六个月下降，表明价格压力仍在降温。
国内宏观
财政部表示，今年国债将靠前安排发行，继续安排一定规模的地方政府专项债券，适当增加中央预算内投资规模等，发挥好政府投资的带动放大效应。此外，不存在财政支出收缩情况，全国31个省份财政收入全部实现正增长，2023年我国新增减税降费及退税缓费2.2万亿。
国家统计局发布的数据显示，中国1月制造业PMI为49.2%，较上月上升0.2个百分点；非制造业商务活动指数为50.7%，比上月上升0.3个百分点；综合PMI产出指数为50.9%，比上月上升0.6个百分点。从分项指数变化来看，制造业企业生产活动加快增长，国内外市场需求均趋稳回升。非制造业PMI延续平稳扩张走势，服务业和建筑业的表现仍保持在扩张区间。
随着各项稳增长政策发力显效，中国制造业景气度连续三个月扩张。标普全球公布的数据显示，中国1月财新中国制造业PMI为50.8，与上月持平，连续三个月高于荣枯线。自2021年6月以来，该指数首次连续三个月位于扩张区间。总体来看，制造业在持续改善，供应和需求均扩张。物流速度加快、采购增加、库存增加、生产经营活动预期升温。就业仍小幅回落，价格水平疲弱。
1线城市楼市限购陆续放开。上海规定自1月31日起，在本市连续缴纳社会保险或个人所得税已满5年及以上的非本市户籍居民，可在外环以外区域（崇明区除外）限购1套住房；苏州市住房和城乡建设局工作人员表示，购买新房、二手房不做购房资格审核，新房限售政策仍为两年。苏州市房产交易中心工作人员也表示，“不再审查套数，也不看购房资格。”1月27日，广州市发布通知表示，将优化调整限购政策。在限购区域范围内，购买建筑面积120平方米以上（不含120平方米）住房，不纳入限购范围，1月27日起正式实施。名下已有的建筑面积120平方米以上住房，不计入名下已拥有住房套数核算。支持“租一买一”。
2024年1月，中国房地产市场继续承压，市场预期支撑不足、需求及购买力低迷、整体保持低位运行。1月，TOP100房企仅实现销售操盘金额2350.6亿元，同比降低34.2%，环比降低47.9%，单月业绩规模创近年新低。1月开年，新房市场季节性回落，新房供求两淡、环比降幅均超4成，与2019年以来历年同期相比，也属低位徘徊：重点30城供应环比降47%，同比仍增16%；成交则同环比齐跌，整体延续筑底行情。一线城市表现略好于二三线，整体环比跌幅不及30城平均。
（二）基本面
1、供应端
1.1 矿端供应
从数据来看，2023年12月国内精炼铜产量同比增速持稳，精铜产量达116.9万吨，2023年累计同比增速13.5%，刷新过去8年历史新高。据WBMS，2023年11月全球精炼铜产量下滑至230.86万吨，供应短缺扩张至9.26万吨，全球铜矿产量则为181.67万吨，环比下滑。从铜矿粗炼费用来看，去年12月至今，铜精矿TC走低逼近20美元/吨低位，因海外巴拿马铜矿生产中断，矿端与冶炼供需缺口担忧加剧。
进口盈利窗口收窄，进口供应增速放缓。2023年铜矿进口累计同比增长8.96%，环比2022年累计增速扩张近1个百分点。2023年12月精炼铜进口同比减少7%，全年精炼铜进口累计同比降幅达3.79%。进入2024年，沪伦比高位下滑，进口比价回落，进口窗口一度转为亏损。
1.2 废铜产量
2023年12月国内废铜产量为10.7万金属吨，较去年同期增长33.75%，当月废铜进口同比增速高达43.69%，全年累计同比增速扩大至12.13%。
2、需求端
2.1铜制杆成品
节前精铜杆消费继续降温。据SMM，2023年12月份国内电解铜杆产量81.89万吨，环比上月减少4.5%，不过较去年同期仍有14.5%正增长。临近春节假期，国内精铜杆样本企业月度开工率继续下滑至69.37%，再生铜杆企业月度开工率亦回落至49.22%。库存方面，2023年12月铜杆企业成品、原料均呈现季节性备库趋势。
2.2 铜管
2023年12月份国内铜管产量继续回升至15.55万吨，环比增长4.71%，较去年同期增长18.52%。据SMM，12月铜管企业对成品补库节奏带动开工率小幅反弹，不过因高铜价影响，原料库存未有补库。
2.3 铜板带
12月份，我国铜板带生产继续放缓，产量回落至17.08万吨，环比降2.79%，同比小幅增长4.72%。盘面价格高企而终端消费降温，企业以备货成品为主，行业开工率略有下滑。
2.4 铜箔
12月份我国铜箔产量下滑至7.5万吨，环比降幅超8%，其中锂电铜箔产量环比下滑约13%，电子电路铜箔产量环比降0.76%。铜箔企业陆续开启假期模式，企业开工率出现明显回落，样本企业开工率环比前一月降11%，原料与成品库存未有明显变化。
2.5 铜材
2023年11月份，我国铜材产量降至达201.15万吨，累计同比增速为4.61%。12月SMM调研国内铜材企业开工率小幅下滑至71.08%，预计1月开工率将继续降温。
2.6 电线电缆
12月份，我国电线电缆用铜量有所下滑，仅25万吨，环比降幅8.75%。国内电线电缆企业月度开工率虽然降至83.66%，但仍是历史同期高位水平。企业库存方面，12月原料及成品均有累库趋势。
3、供需平衡情况
2024年首月，全球交易所库存延续累库，不过全球显性库存绝对量仍远低于去年同期。从库存变化来看，LME铜库存延续去库，不过上期所、国内保税港、COMEX库存均大幅累库，抵消了LME库存减少部分。从绝对量来看，至2月2日，国内交易所库存大幅回升至6.88万吨，COMEX库存达2.24万吨，LME库存回落至14.02万吨，国内保税港库存回升至0.8万吨，全球显性库存约24.74万吨，较去年同期少5.36万吨。
4、终端消费降温，消费弹性小幅收缩
2023年12月，多数终端消费均降温，家电消费仍有韧性。电力基建方面，12月电网投资累计同比增速收敛至5.4%，而房地产投资延续疲弱，12月投资累计同比降至9.6%。家电消费方面，除洗衣机累计同比增幅收窄至19%外，2023年空调、冰箱、冰柜产量累计同比涨幅分别达13.5%、14.5%、16.7%。汽车消费方面，12月汽车销量增速腰斩，当月同比8.8%，其中新能源汽车维持高速发展，12月销量同比增速回升至46.4%。整体来看，虽然终端消费及下游加工行业均出现季节性降温，但在家电消费持稳、新能源汽车市占率提升的背景下，铜消费弹性虽有小幅收缩，但其韧性对价格仍具备一定支撑。
作者：张维鑫
期货交易咨询从业信息：Z0015332
