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来源：三立期货
研究员：陈晨从业资格证号：F3082731投资咨询证号：Z00188432
报告结论：
豆粕或随月底USDA报告选择方向；植物油市场棕榈油性价比不断下降，豆棕价差或回归，逐渐走强。
报告摘要：
一、全球大豆供应格局依然较宽松，市场聚焦于月底USDA美豆种植报告指引。
二、近期国内大豆原料到港下降，油厂开机下调，豆粕供应紧张提振盘面，但后续供应陆续恢复。
三、棕榈油产地减产叠加国内库存下降，引领植物油市场偏强运行，豆棕价差也转负。后市产地减产季结束，利好将不断减弱。
四、豆粕和植物油的终端需求短期均缺乏利好提振，但五一假期或推动植物油消费。
一、豆类原料依然宽松，植物油市场受棕油减产支撑
3月USDA报告并未对南美作物有更多修改，这让市场感到奇怪，美国与巴西预测机构对巴西大豆产量规模的分歧越来越大，美国最新预测仍是1.55亿吨，而巴西预测机构已经下调大豆产量至1.469亿吨，足足相差800多万吨，这也是15年内同期产量预测的最大差异，表明美国农业部在计算巴西产量损失时比巴西落后，当前巴西已经开始进入收割期，美国农业部或在4月下调巴西产量预估。
假使巴西产量真的下调至1.469亿吨，那南美大豆供应是否会变紧张呢？答案是否定的，巴西一开始预估大豆将达到1.67亿吨产量，现如今下调至不到1.5亿吨，对比之下去年产量为1.61亿吨；阿根廷去年产量2500万吨，今年预计5000万吨左右。以巴西机构预测值为参考，一旦该产量坐实，大豆产量同比下降8.7%；阿根廷产量则翻倍，24年南美大豆整体产量为2亿吨，23年则为1.86亿吨，整体来看南美产量仍较去年增加，供应问题不大。
北美方面，从美国农业部2月底公布的展望论坛数据来看，今年美豆播种面积预计87.6百万英亩，单产50.6蒲式耳，库销比7.6%；去年预估值为87.5百万英亩，实际播种面积为83.6百万英亩，单产50.1蒲式耳，库销比6.13%；24年度大豆预计播种面积虽然和23年最终面积相差无几，但单产稍有提高，旧季库存也高于上年，24年度美豆整体库销比有明显好转，美豆供应格局也较宽松。
总体上来看，新季大豆产量问题不大，全球暂时没有供应紧张的预期，豆粕及豆油产地原料端暂时缺乏新炒作因素，更多的矛头转向国内产成品供需情况。春节后国内由于到港跟进不足，加上油厂休假开机下降，豆油豆粕的供应端短期出现一定断档，下游补不到货，担忧情绪一度推高盘面，再加上期间阿根廷出现干旱，产地担忧再起，豆油豆粕也开启了一路反弹。截止3月20日，阿根廷干旱情况已有缓解，国内油厂也恢复开工，巴西大豆即将大量上市，到港也不成问题，国内的利多因素也逐渐消散，豆粕及豆油基本面持续性驱动不足。
植物油市场主要反弹来自棕榈油的提振，厄尔尼诺带来的洪水叠加季节性减产季，马来西亚和印尼的棕榈油产量在过去几个月不断下滑。棕油减产，豆油和菜油供应充足价格走低，豆粽及菜棕价差不断下行，加上国内进口棕油数量并不多，3月预估15-20万吨，难以缓解紧缺状况，库存或继续下滑，目前国内许多地区棕榈油价格已经超过了豆油和菜油。据最新的2月MPOB报告，2月马棕产量125万吨，库存191万吨，虽然仍在下滑，但也属于近四年较高水平。回顾近几年情况，22年上半年棕榈油大幅反弹，当时马棕产量与库存与当下相比具有更多支撑，因此，棕榈油理论上无法达到22年高度。另一方面来说，棕榈油减产季节已过，虽然4月中旬之前产地处于斋月，仍然影响棕油生产和运输，3月产量预计难以提升，但4月中旬之后产量将陆续恢复，届时利好将逐渐减弱。
二、豆粕需求缺乏明显提振，油脂需求有望回升
虽然未来大豆供应依然宽松，但远水难解近渴，大豆到港偏低，大豆原料供应紧张，国内油厂不得已减少开机，与此同时豆粕库存也已降至去年同期水平，库存压力大幅减弱，终端备货积极性上升——因为豆粕供应下降，贸易商前期的合同不能兑现，只能排队等待提货。
豆粕终端需求，也就是生猪养殖端来看，春节期间猪肉消费好转，养殖利润短暂好转，虽然节后消费转淡猪价再度下跌，但由于近期养殖单位抗价惜售，市场生猪供应量偏紧张，加上二次育肥行情支撑市场，猪价拉涨带动养殖利润再度盈利。后市来看，生猪产能依然过剩，23年年底季末生猪存栏43422万头，同比下降4.05%，但整体依然处于较高水平，供应端仍需产能去化提供利好；需求端上半年缺乏明显提振，直到五一才可能旅游业推动餐饮消费小幅好转，拉动猪肉需求，其余时间维持弱势，因此猪肉消费缺乏提振，生猪养殖端也缺少补栏及育肥动力，对豆粕的需求较难呈现量的扩张。
国内除棕榈油库存持续去库，豆油和菜油供应压力仍存，下游消费不温不火，短期暂难快速去库。棕榈油价格涨到高位时，其需求面临较大程度的压缩，棕榈油在调和油中的添加性价比已经极低，不如选择更便宜的豆油，一定程度上或提振豆油后续需求。另一方面来说，餐饮消费在五一也会对植物油有小幅提振，不过人口数量难增，终端需求扩张依然有限。
三、豆粕或随美农报告波动，豆棕价差或回归
短期豆粕及植物油经过春节后续的一波反弹，供应增加的利空出尽，而持续利多似乎已经不足，上方空间有限。而中期，豆类市场月底美国农业部即将公布种植面积意向报告，当前彭博和路透的预期为8650-8653万英亩，2月美农展望论坛为8750万英亩，去年实际种植面积为8360万英亩，后市美豆种植面积增长是否兑现将成为市场主要分歧。按照当前南美大豆丰产，美豆需求不是很强劲的背景来看，美豆新季种植利润很有可能亏损，因此农民的种植积极性或不高，路透与彭博的预测明显也考虑到了这一点。对此我们更倾向于认为美农的意向报告将比展望论坛下调——美国大概率试图将天平移到有利自己的一方，且即使种植面积下调少许，单产水平提高的前提下美豆供应格局也不会太过于紧张，因此美豆或随着报告的出台先扬后抑，不断炒作天气；当然也有部分概率报告上调种植面积，市场先行回落，后续炒作天气再反弹。
而植物油，一旦美豆种植面积下调，豆油将替代棕榈油成为植物油板块的领头羊，伴随着棕油产地利好的不断弱化，豆棕价差也将逐渐趋于合理化。
综上，豆粕或随着周末报告的出台选择方向，如种植面积较高，则市场下行；如种植面积较低，则市场继续反弹；植物油豆棕价差后市缓慢回归，价差逐渐走扩为主。
风险点：棕榈油产地政策有变，美豆种植面积大幅不及预期
