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　　股指： 指数磨底期，我们需要更多耐心

　　上周，各主要指数走出V字型走势，周五大幅上涨，一举夺回前四个交易日的跌幅。Wind全A周度收涨0.31%，但成交额仍偏低，周五的大幅反弹有助有后市吸引增量资金入市，进一步形成合力拉动指数上涨，中证1000下跌0.4%，中证500下跌0.07%，沪深300上涨0.81%，上证50上涨1.43%，大盘指数相对偏强得益于食品饮料、银行和非银金融板块的拉动。基差方面，伴随指数拉升，基差出现打通走强，IC2310基差收于10.07，IC2310基差收于27.78，IF2310基差收于24.27，IH2310基差收于17.62。我们延续此前观点，近期走势取决于两方面因素，（1）相关金融风险能否有效化解；（2）关键经济金融指标能否企稳回升。上述两者对于提振投资者预期具有较大的锚定作用。

　　资金方面，融资余额回升59亿元，连续两周持续回升，市场情绪明显回暖。主要加仓电力设备14亿元，电子、公用事业、汽车各5至8亿元；减持非银金融近8亿元。北向资金周五净流入75亿元，使得当周净流入基本持平，当月净流入维持在-200亿元的水平，是8月份以来难得的大幅净流入。主要加仓传媒、银行、汽车15至20亿元；减持电力设备30亿元、医药生物20亿元。ETF市场净流入265亿元，IOPV偏离度0.18，二级市场情绪火热。9月以来，新成立超过20只ETF，总规模超140亿元，主要集中在中证2000和科创板指数上。板块来看，ETF市场主要申购中证500超70亿元、科创板、沪深300和中证1000各40-55亿元，同时加仓红利低波和恒生TMT各约15亿元。

　　国债：资金面偏紧债市延续回调

　　1、债市表现：因临近季末，虽然央行大幅投放逆回购，但资金面总体持续收敛，债市延续回调态势。全周来看，二年期国债收益率上行4.5BP至2.28%，十年期国债收益率上行3.8P至2.68%。国债期货小幅下跌，截至9月22日收盘，TS2312、TF2312、 T2312 、TL2312周环比下跌0.04%、0.13% 、0.19%、0.6%。美债方面，9月美联储如期未加息，但点阵图暗示年内仍有一次加息可能，同时经济预期偏乐观导致市场对于美联储明年降息预期再度延后，推升美债收益率上行。截至9月22日收盘，10年期美债收益率周环比上行11BP至4.44%，2年期美债上行8BP至5.1%，10-2年利差-668P。10年期中美利差-176BP，倒挂幅度周环比扩大7BP。

　　2、政策动态：货币政策应对超预期挑战和变化仍然有充足的政策空间。人民银行将继续精准有力实施好稳健的货币政策，加强逆周期调节和政策储备，以高质量金融服务助力高质量发展。综合运用多种政策工具，保持流动性合理充裕；发挥国有大行的支柱作用，增强信贷增长的稳定性。抓好“金融16条”落实，加大城中村改造、平急两用基础设施建设、保障性住房建设等金融支持。继续实施好存续的结构性工具，进一步落实好到期工具的延续和展期。引导实体经济融资成本稳中有降，推动银行积极调整存量房贷利率。用好各项调控储备工具调节外汇市场供求，坚决防范汇率超调风险。指导金融机构积极稳妥支持地方债务风险化解，建立常态化的融资平台金融债务监测机制。9月LPR报价保持不变，1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%，符合市场预期。本周央行逆回购投放12560亿元，逆回购到期7040亿元，合计净投放5520亿元。下周有7660亿元逆回购到期。资金面延续偏紧态势本周DR007利率中枢周环比上行10BP至2.04%。

　　3、债券供给：本周政府债发行7648亿元，净发行5411亿元。下周政府债计划发行2029亿元，预计净发行-6亿元。本周新增专项债668亿元，下周计划发行1419亿元，累计发行35612亿元，发行进度93.7%。

　　4、策略观点：下周来看，季末资金利率难言宽松，国债期货调整仍未结束。但整体上当前仍处于政策效果观察期，从机构行为看，本轮回调中理财产品并未出现大幅赎回的情况，基金赎回压力明显缓和，对行情的负反馈并不明显，预计后续行情继续向下的空间有限。

　　宏观：美联储按兵不动

　　实体经济方面，本周投资行业相关需求受局部持续降雨的影响，五大品种钢材表需处于低位，库存去化放缓；受部分地区新开工提速的带动，水泥出库量持续提升；沥青开工率持续回落，库存去库，出货量提升；竣工链，铝型材开工率明显回落。消费行业，出行保持较高景气度，一线和主要二线城市地铁客运量和拥堵延时指数保持高位，双节来临前国内航班执行数有所回落。

　　宏观方面，9月美联储议息会议决定按兵不动不加息，与市场预期完全一致。美国经济的韧性来自消费，消费的强劲来自于薪资增长和就业市场的火热。美国9月Markit 服务业PMI显示美国服务业放缓，尽管销售环境低迷，但美国企业9月份的招聘活动有所增加，就业创造速度加快至5月以来的最快水平，整体表现稳健。美国经济韧性将强化市场对利率在高位停留较久（high for longer）的预期，从市场预期和美联储9月经济预测来看，通胀下行、增长韧性、失业率不太高、经济软着陆的概率增加，是市场和美联储的共识。在加息次数上，美联储和市场都预期年内还有一次加息，没有太大分歧。目前通胀在油价的扰动下有所回升，在油价没有大的变化的假设下，通胀仍处于回落趋势中。即使通胀有扰动，考虑到下半年加息和上半年不一样的地方在于金融稳定的重要性增加，美联储超预期加息的可能性较小。对于大宗商品来说，海外流动性的影响逐渐弱化，可能回归商品自身的供需逻辑。

　　下周关注：中国9月官方PMI（周六）

　　贵金属：长假迎非农 宜轻仓操作

　　1、本周伦敦现货黄金冲高回落，较上周上涨0.06%至1924.68美元/盎司；现货白银表现则偏强，较上周上涨2.28%至23.551美元/盎司。本周全球主要的黄金ETF持仓较上周减仓6.87吨至2762.28吨，上周统计减仓7吨；全球主要的白银ETF持仓较上周增加238.39吨至22433.03吨，上周统计增仓106.35吨。截止9月19日美国CFTC黄金持仓显示，总持仓较上次统计减仓3143张至438078张；非商业持仓净多数据较上次统计增仓11299张至135163张。Comex库存方面，截止9月22日黄金库存增加1.62吨至651.01吨；白银库存增仓26.34吨至8510.81吨。

　　2、美联储在9月议息会议上如期暂停加息，但暗示高利率更久，上调明后年利率预期，并预计年内再加息一次。11月或12月加息25个基点概率回升，特别是11月份再次加息概率已上升至70%。另外，美国上周首申失业人数环比减少2万至20.1万，创1月以来新低，暗示劳动力市场健康，也强化紧缩预期，数据公布当晚欧美股市出现快速下挫，并带动黄金市场走弱，这或许是市场正快速去释放11月再次加息风险的表现。

　　3、市场期待美联储11月再次加息后结束本轮加息周期，之后释放或期待降息预期，由此黄金虽然一度表现偏弱，但价格却难真正走弱，始终在1900美元/盎司之上徘徊。因此越临近11月加息时间节点或11月加息概率上升至90%以上，市场反而可能因利空落地表现比较乐观。在此之前，因为对11月加息因经济、通胀或就业数据问题会出现摇摆，金价或表现为低位震荡，以静待最终结果呈现。另外，当前美元指数再次走强，一是美经济软着陆预期增强，二是加息仍在路上，但明显不可持续，因此美元指数若后期出现冲高回落，也会有利于金价企稳，从这个角度来看黄金也是逢低买入的配置。对于国内黄金而言，国内现货紧张情形得到缓解，但现货仍呈现一定升水，说明国内黄金仍存一定紧张情绪，因此要防止年底随着消费旺季来临再次面临升水被动抬高的情形。国庆期间，美联储将公布9月非农就业数据，这也是关注美联储后续动作的重要数据，黄金的波动无疑会加大，因此操作上宜谨慎，轻仓过节。