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　　概要

　　春节假期期间，美联储降息预期推迟，日本GDP超预期下滑，外盘白银超涨黄金。

　　2月19日（周一）为美国总统日（Presidents‘ Day），是美国的法定假日，美国市场休市。为纪念美国首任总统乔治·华盛顿的生日（1732年2月22日），美国法律规定每年2月的第三个星期一为总统日。

　　一 美国通胀韧性再现

　　2024年2月13日（周二）21：30，美国劳工部（BLS）公布1月美国CPI同比+3.1%（预期+2.9%，前值+3.4%），超市场预期，环比+0.3%（预期+0.2%，前值+0.2%），创2023年9月以来新高；核心CPI同比+3.9%（预期+3.7%，前值+3.9%），环比+0.4%（预期+0.3%，前值+0.3%）。数据公布后，FedWatch显示美联储3月降息概率大幅下降，最新数据仅为10%，5月最新降息概率为35.2%；同时，美债收益率、美元指数、原油价格上涨，美股和金价回落。核心服务（尤其是居住成本）的高居不下，使得通胀下降的速率低于预期，市场重新调整美联储降息的节奏预期，符合我们此前反复强调的通胀韧性。

　　2024年2月15日（周四）21：30，美国商务部普查局（USCB）公布1月美国零售销售环比-0.8%（预期-0.1%，前值-0.4%），核心零售销售环比-0.6%（预期+0.2%，前值+0.4%）。下降的主要原因是12月圣诞假期的高基数和严寒天气抑制居民的采购频率，降温的消费数据亦延缓了美联储降息的节奏预期。

　　二 美联储官员密集偏鹰发声

　　2月3日FOMC会议后，美联储官员密集发声，虽然观点有所分歧，但整体偏鹰，打压3月和5月降息预期。

　　最新数据显示首次降息已经推迟至6月，年内降息次数削减至4次。我们依然坚持6月首次降息，年内降息3次的观点不变。

　　以下为近两周美联储主要官员的发言摘要：

　　2月5日（周一）08：00，美联储主席鲍威尔（Jerome H． Powell，FOMC长期票委）在CBS《60 Minutes》1采访中再度重申，根据经济数据调整货币政策，并表示不太可能在7周后的3月会议上降息，预计年内降息3次。

　　2月5日（周一）23：00，“强鹰鸽派”的芝加哥联储主席古尔斯比（Austan D． Goolsbee，无2024年FOMC投票权）在接受Bloomberg电视采访时表示，通胀预期“仍在控制中”，不希望排除3月降息的可能性，并强调“美联储2%的目标是基于PCE，而非CPI”。

　　2月5日（周一）21：00和7日（周三）02：00、21：30，明尼阿波利斯联储主席卡什卡利（Neel Kashkari，无2024年FOMC投票权）连续发声，其在2022年由“强鹰鸽派”转为“强硬鹰派”，备受市场关注。他表示，中性利率可能已经上升，目前的货币政策可能并不如预期的那样紧，在有时间在做出降息决定前完成对经济数据的评估，减少政策收紧过度的风险；预计年内降息2-3次。

　　2月6日（周二）03：00，“鹰派”的亚特兰大联储主席博斯蒂克（Raphael W． Bostic，有2024年FOMC投票权）在一场关于劳动力市场的会议中表示，鉴于近年来劳动力市场收紧的迹象，美联储对美国失业率的长期预测已经显著下降；未就利率前景置评。

　　2月6日（周二）08：00，“鹰派”的费城联储主席哈克（Patrick T． Harker，无2024年FOMC投票权）就美联储在经济中扮演的角色发表讲话，认为在通胀可能进一步下降的前景下，美联储在1月议息会议中做出了保持利率稳定的正确选择；“仍乐观地认为可以实现软着陆”；没有提供任何有关宽松政策的暗示。

　　2月7日（周三）01：00，“偏鹰派”的克利夫兰联储主席梅斯特（Loretta J． Mester，有2024年FOMC投票权）在俄亥俄州的一个金融会议上表示，并不急于开始降息，如果经济如预期发展，FOMC可能会在“今年晚些时候”获得降息的信心；预计年内降息3次。

　　2月7日（周三）03：00，2月8日（周四）00：30，“鸽派”的波士顿联储主席柯林斯（Susan M． Collins，无2024年FOMC投票权）在两场活动中发言，她认为工资增长一定程度上超过通胀，这与通胀率继续向2%靠拢的趋势是一致的；预计今年经济增长“有序”放缓；“今年晚些时候开始放松政策限制，可能会变得合适”，对今年降息幅度的预测与12月美联储决策者观点中值75个基点相似。

　　2月8日（周四）00：00，“鸽派”的美联储理事库格勒2（Adriana D． Kugler，FOMC长期票委）在布鲁金斯学会发表了其担任美联储官员以来的首次公开讲话（任期20230913-20260131）。她对美国通胀前景做出乐观展望，并暗示短期内无需急于降息，整体观点与鲍威尔一致；她认为3月不大可能降息，但没有给出倾向的降息时间预估。

　　2月8日（周四）21：30，“鹰派”的里奇蒙德联储主席巴尔金（Thomas I． Barkin，有2024年FOMC投票权）在接受Bloomberg电视采访时表示，已经接近但尚未达到2%通胀目标，现在认为通胀压力结束还为时过早，通胀压力持续的风险是真实存在的。重申美联储在降息之前可以耐心地等待，拒绝透露FOMC降息的时机。

　　2月10日（周六）02：15，“鹰派”的亚特兰大联储主席博斯蒂克（Raphael W． Bostic，有2024年FOMC投票权）表示，美国抗通胀取得良好进展，但仍任重道远。

　　2月10日（周六）02：30，“偏鹰派”的达拉斯联储主席洛根（Lorie K． Logan，无2024年FOMC投票权）表示，美国在通胀方面取得了“巨大”进展，但仍有更多工作要做，当前不存在降息的紧迫性。

　　2月12日（周一）22：20，“鸽派”的美联储理事鲍曼（Michelle W． Bowman，FOMC长期票委）发言表示，美联储在抗击通胀方面仍面临许多风险，现在预测美联储何时降息以及降息幅度为时过早，不认为在“近期”降息是合适的，“只要经济状况不变，（目前的）政策利率就是正确的”。

　　2月13日（周二）01：00，“鹰派”的里奇蒙德联储主席巴尔金（Thomas I． Barkin，有2024年FOMC投票权）在亚特兰大经济俱乐部发表讲话表示，通胀压力结束还为时过早。

　　2月14日（周三）22：30，“强鹰鸽派”的芝加哥联储主席古尔斯比（Austan D． Goolsbee，无2024年FOMC投票权）在一项活动的问答环节中表示，如果就业市场和物价持续降温，美联储就可以维持政策利率不变；按兵不动是一种积极的政策行动；在通胀回落之际，保持利率稳定可以让政策产生更多的限制性效应；即使数据显示1月消费者价格涨幅超过预期，也不要将推迟降息太久；如果美国国债收益率保持在高位，FOMC就无需继续加息。

　　2月15日（周四）05：00，“强鹰鹰派”的美联储监管副主席、理事巴尔（Michael S． Barr，FOMC长期票委）在全美商业经济协会会议上发言表示，完全支持鲍威尔在考虑政策正常化方面的谨慎立场；美联储在开始降息之前需要看到更多数据表明通胀率向2%的目标回归，1月份的CPI通胀报告提示，回到2%的通胀目标可能是一条崎岖不平的道路，不针对通胀数据的组成部分，关注整体情况；我们正走在正确的道路上，但宣布软着陆为时尚早。

　　2月15日（周四）08：00、2月16日（周五）17：45，“鹰派”的亚特兰大联储主席博斯蒂克（Raphael W． Bostic，有2024年FOMC投票权）连续公开表态称，鉴于美国劳动力市场和经济依然强劲，不急于降息；目前尚不清楚通胀是否可持续达到该央行2%的目标；虽然美联储在降低通胀压力方面已取得很大进展，但基于一些持续存在的风险，还没有准备好主张降息；支持在今年夏天某个时候开始降息，继续坚持年内2次的降息观点；预计物价压力的回落将是不均衡的。

　　2月16日（周五）01：00，“偏鸽派”的旧金山联储主席戴利（Mary C． Daly，有2024年FOMC投票权）在全美商业经济协会（NABE）会议上发言称，自去年12月以来，她对经济的预期没有太大变化，最近的通胀报告也没有动摇她对物价正朝着正确方向发展的信心；“我们正朝着正确的方向前进，关键是我们能以多快的速度到达那里（即2%的通胀目标）”，不能等到通胀达到2%再降息；预计通胀率将逐渐下降，并强调尽管在通胀问题上还要完成一些工作；预计年内降息3次（每次25bp）。

　　2月16日（周五）02：15，“鹰派”的美联储理事沃勒（Christopher J． Waller，FOMC长期票委）就美元的国际地位发表讲话称，没有预计美元会失去储备货币地位，不希望银行持有大量加密货币ETF。

　　2月16日（周五）21：00，“鹰派”的里奇蒙德联储主席巴尔金（Thomas I． Barkin，有2024年FOMC投票权）就PPI数据评论表示，1月份经济数据杂乱无章，不是很好。这是2023年12月转向以来，美联储官员第一次在公开场合说这么没信心的话。

　　三 日本GDP下滑，跌至全球第四

　　2024年2月15日（周四）07：50，日本内阁府公布2023年日本GDP初值为591.482万亿日元（折约4.2106万亿美元），55年来首次低于德国，至全球第四；2023年四季度GDP不变价环比为-0.1%（预期+0.3%，前值-0.7%），环比折年率为-0.4%（预期+1.1%，前值修正-3.3%），GDP连续两个季度收缩，主要原因是居民消费和投资较差。

　　数据公布后，日元承压继续大幅贬值，截止最新美元兑日元汇率已至150以上。

　　2010年之前，日本经济位居全球第二，而后被中国超越，现在又别德国超越，且短期难以反超，IMF预测2026年日本将再被印度超越。

　　分析日本GDP的下滑主因有四：

　　一是日元贬值，2023年日元汇率累计贬值7.63%；

　　二是相对于德国，日本物价涨幅偏低；

　　三是日本国内消费增长乏力和投资信心恢复偏慢，仍然未能摆脱长期通缩的思维惯性；

　　四是日本国内生产率依旧低迷，远远落后于德国。

　　在并不“美好”的经济数据下，日本央行退出宽松货币政策的预期再度延迟，后续需要重点观察日本一季度GDP是否依旧萎缩，以及日本居民实际收入增速回升（薪资增速＞通胀率）。

　　四 假期白银超涨黄金

　　假期前一周金价持稳，银价下跌，而国内休市期间外盘白银超涨黄金，金银出现显著分化。

　　春节假期前一周，沪金主力价格微涨，沪银主力价格下跌，金银比上涨，整体成交清淡、持仓下降。

　　春假假期期间，外盘黄金受降息预期延后影响下跌，但同期白银更多受到商品属性影响，跟随原油、铜等大宗商品逆势上涨，外盘金银比大幅下跌。

　　按照外盘涨跌计算，预计沪金主力开盘价在476-470元/克之间，沪银主力开盘价在6020-6030元/公斤之间。

　　由于周一为美国总统日休市，预计外盘波动较小，内盘补回外盘涨跌缺口为主。

　　白银分化超涨的原因有三：

　　一是白银的宏观属性弱于黄金，短期利率预期变化的利空驱动影响较弱；

　　二是白银的商品属性强于黄金，原油和铜等大宗商品价格的抬升利好驱动更大；

　　三是此前银价在金价上涨时回调充分，金银比逼近90高位，CFTC管理基金净持仓转向净空，利于银价上涨。

　　一如我们预期，由于美国通胀韧性，市场大幅推延了降息预期，金价利空显著，预期交易的调整将给予中长期多单的较好入场机会。一旦预期调整充分后，市场将继续交易下半年的降息预期，进而再度推升金价。

　　中长期（年内）多头趋势延续，预计下半年开启降息，年内降息3次，对黄金为主的贵金属中长期利多（2024-205年）。

　　结论：金银中长期上涨未改，短期金价调整接近尾声，可随时准备入场多单；而银价虚高，亦可以考虑短期（周度级别）做多金银比的策略（多金空银）。

　　参考资料：

　　[1]．https：//www.cbsnews.com/news/fed-chair-jerome-powell-interest-rates-60-minutes-transcript/

　　[2]．https：//www.federalreserve.gov/aboutthefed/bios/board/kugler.htm

　　（曹姗姗 中粮期货研究院 资深研究员 交易咨询号：Z0013588）