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转自：财信期货研究
核心观点 CORE VIEW
供应：利润驱动不足叠加环保限产，铁水产量或延续下降态势；独立电炉利润延续好转，电炉产能利用率或延续回升。整体来看，钢材产量短期变动或不大。
需求：建材成交延续回升，板材需求尚有一定韧性。从时间节点来看，建材淡季来临，需求下降速度将是市场关注焦点。
库存：整体压力不大，热卷压力大于螺纹。
估值：螺卷生产利润偏低，螺纹基差中性，热卷盘面维持升水。整体来看，螺卷现货估值略低，盘面估值中性略高。
总结：从现实角度来看，钢材产量小幅下降，需求持稳，库存延续去化，产业矛盾仍需累积，但建材淡季到来，板材库存尚有压力，现实走弱或已不远；从预期角度来看，宏观预期提振远月需求（淡季预期主导盘面）。总的来看，预期与现实博弈，在现实需求未明显下降前，预计盘面维持震荡偏强运行，但需注意的是预期已兑现部分，上行高度或受现实制约。
策略：维持震荡偏多思路，估值略高，不建议追涨。
套利：热卷库销比大于螺纹，短期螺强卷弱或维持，基于下游工业企业补库，而建材需求下滑，叠加独立电炉利润回升，仍可考虑做扩01合约卷螺差，入场区间参考【20，60】。
关注点：铁水产量下降速度、淡季需求下降速度
研报正文TEXT
01
基差与月差
从基差与月差角度来看，螺纹基差稳中有升，1-5月差有所走弱，显示螺纹现实需求尚可，预期亦有提振（远月表现更强）；热卷基差走弱，1-5月差亦有所走弱，预示着热卷现实有库存压力，现货驱动不足，远月受预期提振表现偏强。
02
供需分析
从现实角度来看，钢材产量小幅下降，需求持稳，库存延续去化，产业矛盾仍需累积，但建材淡季到来，板材库存尚有压力，现实走弱或已不远；从预期角度来看，宏观预期提振远月需求，淡季预期主导盘面。预期与现实博弈。
1、供应：利润驱动不足，产量稳中有降
样本钢企盈利率连续12周下降后有所企稳，考虑到利润驱动不足及环保限产，预计铁水产量仍有下降空间。从样本钢厂铁水产量季节性角度来看，目前日均铁水产量仍维持在240万吨以上的高位，后期重点关注铁水产量下降速度（对应成本支撑力度）。
独立电炉利润继续好转，电炉产能利用率延续回升。据Mysteel调研，目前电炉平均利润-55元/吨（建材），连续3周回升，利润驱动下，独立电炉产能利用率延续小幅回升态势。目前独立电炉谷电处于盈利状态，平电处于小幅亏损状态，3890元/吨左右的平电成本或是盘面压力位所在（从技术面来看，此价位亦是前期盘面高位）。
2、需求：建材成交延续好转，板材需求尚有韧性
从建材成交量指标来看，截止11月3日当周，建材成交量延续回升态势。数据显示，截至11月3日，建材成交环比回升2.92个百分点，连续3周回升。从北方地区建材成交量季节性走势来看，距离工地停工的时间或已不远。
从建材需求同步指标来看，水泥出库量与混凝土发运量延续回升态势，建材现实需求尚有一定的韧性（部分工地或有赶工）。
从需求驱动来看，10月以来商品房成交面积未能延续回暖态势，保交楼政策指引下，预计新开工暂难持续改善。
基建方面，一万亿特别国债即将下发，但短期拉动基建需求或有限。债券下发到形成实物工作量需要一定的时间。从时间节点来看，北方即将全面进入采暖季，低温背景下，北方工地停工将逐步增多。
总的来看，地产新开工下行背景下，普钢价格指数相对承压。数据显示，弱地产强基建组合下，建筑用钢需求整体表现偏弱，对钢价提振作用不佳。
制造业方面，地产下行、出口下降压制制造业固定资产投资回升高度。一般来说，工业企业利润可视为制造业固定资产投资的领先指标，截止9月底，按上中下游分类，制造业各行业利润率大部分仍未回升至2022年水平，利润驱动不足，制造业难以显著回升，短期或暂难看到工业企业集中补库出现。
从外需角度来看，外需整体处于稳中有降态势。数据显示，全球制造业PMI稳中有降，与之相对应的是我国出口集装箱运价指数维持弱势运行。
从钢材出口现实角度来看，截止今年第44周，钢材出港量回升明显。数据显示，据上海有色调研，国内32港钢材出港量环比增65.8万吨（或44%），十月以来钢材出港量周均为184.26万吨，同比增加11.9%，钢材出口仍有韧性。
3、库存：整体压力不大，热卷压力大于螺纹
从环比角度来看，截至11月3日当周，Mysteel五大品种产量小增，而表需持平，库存延续去化，整体压力暂不大；从总库存与库销比所处位置来看，热卷库存压力要大于螺纹，这也是近期螺纹盘面强于热卷的驱动所在。
03
估值：中性略高
综合考虑钢材生产利润、基差、盘面利润来对螺卷进行估值。截止目前，螺卷生产利润相对偏低，螺纹基差中性，热卷盘面升水，螺卷盘面利润中性略低，整体来看，螺卷现货估值略低，盘面估值中性略高。
从黑色产业链利润来看，短期黑链利润延续修复。吨煤利润高位延续回落，吨焦利润处于小亏状态，下游钢厂利润边际回升，但普遍仍处于亏损状态。
从基差角度来看，对标华东地区螺卷现货，螺纹基差中性，热卷盘面维持升水，热卷盘面估值中性略高。
从盘面利润角度来看，铁水下降速度仍慢，基于原料整体库存偏低，市场对钢厂原料补库预期仍存，日均铁水产量低于235万吨之前，预计钢厂盘面利润难以明显走扩。
