摘 要
我国信用增进行业历经14年发展，发挥了金融市场风险分担的重要功能，对提升实体经济直接融资效率、降低融资成本发挥了重要作用。本文总结了信用增进行业的发展历程、现状，分析了信用增进行业面临的挑战，结合宏观经济形势，对信用增进行业未来发展进行展望。
关键词
信用增进 融资担保 资本补充
信用增进行业发展历程
（一）信用增进行业的起源
我国信用增进行业的产生源于美国债券保险业。1971年，美国第一家债券保险公司成立，标志着债券保险业起步。20世纪90年代美国含有债券保险的市政债占比超过50%，极大地推动了美国债券市场发展。2000年前后，为追求高额利润，美国债券保险公司积极介入结构化金融产品，但随着与住房抵押贷款相关的结构化产品大量违约，债券保险公司在2007年次贷危机期间因遭受巨大损失而大范围破产。次贷危机发生后，美国利率长期处于较低区间，债券发行成本下行，市场对债券保险业务的需求下降，叠加投资者对债券保险公司失去信心，整个行业逐渐萎缩。
债券保险业务在美国走弱的同时，信用增进业务在中国快速发展，主要有以下三方面原因。一是着力解决中小企业融资难，特别是直接融资难问题。中小企业因规模小、业绩波动大等原因，主体评级较低。信用增进公司通过第三方增信，有效提升中低信用评级企业的市场认可度，推动更多中小企业进入债券市场。二是缓释债券市场规模不断扩大所累积的风险。我国债券市场是全球第二大市场，但在市场规模不断扩大的同时，风险也逐渐累积。2014年“11超日债”违约，标志着我国债券市场打破刚性兑付。2019—2021年，债券市场每年都有新增违约，需要信用增进等新的风险分担机制缓释、转移信用风险。三是政策变化与市场需求。2007年原银监会要求银行停止对企业债券、公司债券等增信。银行退出增信市场以及债券市场对增信的需求增加为信用增进公司发展创造了良好的空间。
（二）信用增进行业的重要发展阶段
2009年至今，我国信用增进行业已有11家公司成立，逐步形成了“全国性公司+区域性公司”的多层次发展格局。从发展历程看，整个行业经历了三个重要发展阶段。
第一阶段（2009—2015年）：全国性公司探索起步阶段。这一时期整个行业主要以中债信用增进投资股份有限公司（以下简称“中债信用增进公司”）和中证信用增进股份有限公司（以下简称“中证信用”）两家公司为主，在全国范围内探索开展信用增进业务。2009年，中债信用增进公司由中国银行间市场交易商协会联合多家央企共同发起设立，成为国内首家专业信用增进公司，并迅速成为行业内具有公信力和影响力的头部公司。2012年，中国人民银行发布《信用增进机构业务规范》《信用增进机构风险管理规范》，信用增进行业获得快速发展的制度红利。2014年，我国债券市场打破刚兑。此后，随着市场对信用增进的需求显著增加，中证信用于2015年设立。
第二阶段（2016—2020年）：区域性公司创新发展阶段。为加强区域信用管理体系建设，提升区域直接融资水平，推动区域债券市场发展，借鉴全国信用增进公司成功经验，山西、四川两省先后于2016年和2017年成立两家区域信用增进公司，即晋商信用增进投资股份有限公司、天府信用增进股份有限公司（以下简称“天府增信”），率先在全国开展区域信用增进工作。2019年10月，陕西投融资担保公司改组为陕西信用增进有限责任公司。区域信用增进公司迅速成长为行业的主力军。
第三阶段（2021年至今）：区域性公司持续壮大阶段。近年来，地方政府债务管理不断趋严，债券市场实质性违约增多，中低信用评级企业融资难度持续增加。更多地方政府意识到信用增进工具在优化区域融资结构、降低区域融资成本等方面的重要作用，陆续在省内设立信用增进公司。自2021年以来，云南、山东、河南、贵州的信用增进公司先后挂牌，预计还将有一批区域信用增进公司落地。同时，先期成立的一批信用增进公司在经历了前期的市场探索阶段后发展逐渐稳定，亟待进一步提质增效、转型升级，在新时期新阶段谋划新的发展方向、彰显新的价值。
信用增进行业发展现状
（一）市场规模：稳步迈入2000亿元
我国信用增进行业虽然起步较晚，但发展较快。从增信余额看，2018年突破1500亿元，2020年上升至2000亿元，近3年基本稳定在2000亿元。市场规模的增长一方面体现了市场对信用增进工具的巨大需求，另一方面也体现了行业内公司逐渐增多并积极展业的成果。
从当年新增发行额来看，2018年全行业共为58只债券提供增信417亿元（见图1）；2019年为83只债券提供增信近500亿元；2020年和2021年新增债券数量均超过100只（见图2），新增发行额均突破600亿元；2022年因部分公司业务转型以及资本金等因素限制，当年新增发行额有所下降。
（二）增信品种：企业债比重逐渐提升
专业信用增进公司增信的债券主要以企业债、公司债、中期票据和定向工具为主，同时有少量的短期融资券和资产支持证券。近年来，随着各公司业务调整以及主动加强风险控制，增信的券种逐渐向企业债集中。
2018—2022年，企业债在增信债券中的占比总体呈逐年上升趋势，从2018年的22.17%上升至2022年12月的39.59%（见图3），增长17.42个百分点。若不考虑2022年政策性支持房地产企业融资的中期票据，企业债的占比将进一步上升至53.22%（见图4），超过其他券种的总和。
公司债在增信债券中的占比总体保持稳定，基本上围绕20%波动。定向工具占比呈逐年下降趋势，2019年阶段性峰值时占比达26.96%，至2022年12月仅有5.38%。中期票据的占比总体上在减少，从2018年的41.57%降至2021年的14.85%，2022年若不考虑中债信用增进公司的政策性业务，占比也仅有21.30%；若考虑政策性业务，则占比将升至41.44%。
（三）客户评级：以AA级为主，AA+及以上比重上升
近年来，AA级发行主体占比高达70%以上，部分年份占比超过80%，仍然占据绝对主力地位。AA+主体占比平均保持在20%左右，2022年下降至15%，但全年获得政策性支持的房地产企业主要是AAA级主体，总体来看2022年AA+、AAA级主体占比达34%，分别较前3年增长16个、4个、10个百分点（见图5）。
（四）主体性质：逐渐从区县级城投企业转为地市级城投企业
从存量债券来看，在增信主体中，86.16%都是城投企业，非城投企业仅占13.84%。随着各信用增进公司优化调整业务结构及加强风险控制，城投企业的行政级别明显提升，自2021年起逐渐从区县级城投企业转为地市级城投企业。
具体来看，2018—2022年，区县级城投企业占比从2018年的45.59%上升至2019年的阶段性高点61.94%（见图6），随后逐年下降，至2022年降至43.34%。地市级城投企业占比呈先降后升趋势，从2018年的42.32%降至2020年的31.99%，随后升至2022年的54.10%。
信用增进行业面临的挑战
（一）顶层设计仍然缺位，对信用增进的定位有待明确
当前，信用增进行业监管参照《融资担保公司监督管理条例》执行，尚未出台信用增进监管条例。在公司定位方面，仅有一家公司被认定为“其他类型金融机构”，其他公司属于类金融企业。在展业牌照方面，仅有融资担保牌照，没有信用增进牌照。在行业自律组织方面，有融资担保业协会，没有信用增进业协会。我国信用增进行业市场规模已达到2000亿元，在支持实体经济融资、分散金融市场风险等方面发挥着重要作用，特别是为落实稳增长政策，承载着“第二支箭”支持房企发债的政策性职能。若信用增进公司仍参照融资担保机构进行管理，可能难以持续支撑此行业的高质量发展，需要在国家层面进行顶层设计。
（二）转型升级需要突破，未来发展方向亟待探索
从全球来看，信用增进仍是一个年轻的行业，其未来发展尚无好的经验借鉴。特别是美国债券保险业发展战略选择失误，在经历次贷危机后大范围破产，更是为我国信用增进行业的发展敲响了警钟。国内信用增进公司已开展了一些探索，有的信用增进公司基于金融科技、信用评级等探索出特色发展道路，但该发展模式是否适合大多数信用增进公司有待观察。在做好增信主业的基础上，信用增进行业未来如何转型发展亟待破局。
（三）资本金普遍偏少且来源有限制约了行业发展
信用增进行业是典型的资本密集型行业，根据《融资担保公司监督管理条例》，融资担保公司的担保责任余额不得超过其净资产的10倍。因此，增信市场规模取决于各公司净资本的规模。在国内成立的11家专业信用增进公司中，大部分公司的资本金都在40亿元左右，较之融资担保公司资本金规模普遍偏小。目前各公司增资扩股的途径较为有限，仅有股东注资、引入战略投资者、发行永续债等手段，资本金不足成为制约行业发展壮大的主要挑战，亟待政策创新与突破，丰富资本金来源渠道与模式。
信用增进行业未来发展展望
（一）试点开展“融资+融智”服务
一是为企业、地方政府提供发债建议。很多企业、地方政府有融资需求，但因缺乏资本市场经验和专业人员难以自主完成发债方案制作。信用增进公司可根据企业、地方政府的资源禀赋情况，为其提供专项、年度、中长期融资规划，主动服务企业、地方政府在资本市场融资。
二是依托金融科技打造债市专业数据资产，为企业、地方政府提供决策咨询。利用长期专注债券市场所掌握的企业、金融数据，建立专业数据库，形成数据资产，为企业、地方政府提供信息统计、查询以及研究、咨询等服务。
（二）打造具有区域重要性的风险管理机构
一是逐渐拓展业务范围。在当前专注债券市场的基础上，可稳步有序向基础设施公募不动产信托投资基金（REITs）等其他领域展业。公募REITs的底层资产主要是现金流较好且具有一定规模的交通、产业园区、仓储物流等基础设施，项目优质、收益稳定。自2020年以来，监管部门先后发布一系列政策措施，支持公募REITs健康发展。随着公募REITs市场的建设完善，发行产品种类更加丰富，对增信的需求将逐渐显现，信用增进行业可提前谋篇布局。
二是丰富、完善市场功能。第一，增强政策性职能。为落实稳经济一揽子政策措施，信用增进公司发挥“第二支箭”服务实体经济政策性职能，承担支持房地产企业发债工作，这即是夯实公司系统重要性的体现。第二，开展区域信用管理。在地方政府的指导下，探索成立区域信用平稳基金，助力改善区域信用环境，优化区域金融生态。第三，协助地方政府进行债务管理。积极参与地方政府债务监测、化解、重组，支持地方政府进行区域内存量企业债券管理。
（三）探索作为承销商参与债券承销
2022年天府增信作为北京金融资产交易所债权融资计划副主承销商，已为四川省邛崃市公共交通有限公司提供绿色（碳中和）债权融资计划承销服务，是全国首单由信用增进公司参与承销的绿色（碳中和）债权融资计划，在行业内开展了有益尝试。目前信用增进公司增信的债券品种主要包括企业债、公司债、中期票据、资产支持证券等，从监管部门对这些债券承销机构的要求看，信用增进公司作为承销机构的基本资质在经过培育后有望实现。信用增进公司以“承销+增信”参与债券发行全过程，一方面有利于提升发行效率与成功率，降低发行成本；另一方面能更深层次地了解发行主体的业务细节，有效缓解增信过程中的信息不对称问题，主动规避潜在风险。
（四）创新拓展资本金来源，夯实转型基础
一是借鉴中小银行以地方政府专项债补充资本金的模式。2020年7月，国务院常务会议允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金。信用增进公司可探索借鉴此模式，争取政策支持以专项债补充资本金。二是探索以国家专项投资基金，比如基础设施投资基金补充资本金。2022年，国务院创设基础设施投资基金，以股权投资、股东借款、专项债券资本金搭桥三种方式补充基础设施项目资本金。一方面，信用增进工具发挥了金融市场风险分担的重要作用，应考虑列入基础设施支持范畴；另一方面，在2015年由国务院创设的专项建设基金模式中，已有支持融资担保公司作为资本金的先例。
参考文献
[1]水汝庆．债券信用增进机构产生的背景、意义及作用[J]．债券，2012（1）．
[2]张启迪．论信用增进行业的生命力[J]．金融市场研究，2016（9）．
[3]周莉萍，韩梦彬．美国债券保险发展及启示[J]．中国金融，2020（23）．
◇本文原载《债券》2023年7月刊
◇作者：天府信用增进股份有限公司总经理助理、首席分析师 蔡宁
◇ 编辑：涂晓枫 印颖
