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来源：油市小蓝莓
【20240328】PVC、烧碱二季报：欲扬先抑
PVC核心观点
【一季度回顾】
供应端：一季度供应整体较为平稳，平均开工78.7%。电石法供应稳步提升；乙烯法因原料供应问题检修增加，乙烯法供应先增后减。需求端：从订单天数、下游开工情况来看，春节后的实际需求弱于往年；前两个月出口下滑；低价的投机需求尚可。库存端：春节期间大累库，上游直销比例增加，厂库去库；社库库容较满，且还在累库。
盘面：箱体窄幅震荡。底部受成本、国内买盘及出口支撑，顶部受高供应、内需弱压制。近期的库容问题加大了波动。
【二季度展望】
预计成本端先弱后强，供应端存量装置4-5月份检修增加，新投产装置方面3月底镇洋量产，二季度中后期金泰30万吨PVC或投产。检修之后的供应压力将增大。需求端，地产需求恐难有起色，基建受债务问题掣肘。重点关注印度、越南等地的采购情况。库存预计先累再去，高供应弱需求下去化较缓慢。
【策略】二季度给到相对低的价格则可考虑做多09机会；利润大幅修复使得供应回归但需求并未跟上则可以考虑做空利润。期权考虑价格低点卖PUT。
【关注点】供应端是否有亏损降负、能耗双控、安全生产问题；需求端关注地产需求，出口重点关注印度补库节奏。
烧碱核心观点
【基本面】
供应端，4月检修装置恢复及新投产装置（金泰30万吨、日科10万吨、民祥15万吨）带来供应压力，5月公布的检修计划较多，供应预计先增后降。需求端，目前电解铝高开工，但依然有提负荷的潜力，关注云南电解铝复产情况；氧化铝开工从去年底持续恢复，关注山西、河南氧化铝复产节奏；出口关注签单及FOB价格水平。【盘面】二季度基本面定价占比增加，临近交割月关注仓单压力。预计二季度09价格先随05走弱，再交易旺季价格上涨。【策略】单边：在05随现货走弱及可能的交割逻辑之后低多09。跨品种套利关注氧化铝复产后SH409-AO主力。
PVC行情回顾
一季度PVC行情回顾
- 阶段1：回归现实。电石开工回升，价格走弱、PVC供应回升、出口待交付走弱。
- 阶段2：烧碱走弱，内外宏观改善。国内推出万亿国债提振市场、海外偏鸽。烧碱下游大厂下调液碱采购价，烧碱开始走弱，对V形成支撑。
- 阶段3：开工回升，出口走弱。开工率由75%-提升至80%+，出口印度落空。
- 阶段4：电石、原油反弹。电石受西北限电及运输不畅影响，雨雪天气外购电石企业发运受阻，产区的电石价格抬升。国际原油价格出现了反弹。
- 阶段5：内外双弱。出口回落。国内逐步步入淡季，下游陆续放假。春节前空头资金减仓离场带来反弹。
- 阶段6：春节大累库。节后第一天增仓下行。随后开启反弹，出口较好，05交割库容问题助推盘面上行。
-
阶段7：交割库扩容会议、下游调研情况反馈订单偏弱、印度反倾销、电石下跌预期等消息叠加，PVC期货价格大幅下行。
一季度供需回顾
存量装置供给
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2024年一季度供应整体较为平稳，平均开工78.7%，不低。
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电石法供应稳步提升；
-
乙烯法因原料供应问题及利润下滑，检修增加，乙烯法供应先增后减。
下游需求表现各异
- 一季度表需增加。2024年Q1表需约527.4万吨，去年同期497.1万吨，出口减少，反推内需增加。
- 终端需求分化。春节以来，下游制品复工节奏慢于往年水平。管材、型材需求下滑，薄膜需求好。线缆、鞋材平稳。
- 投机需求。低价格现货成交较好，刺激投机需求。
1-2月地产下滑较快
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地产下滑较快。1-2月房地产投资额、新开工、竣工、销售同比增速分别为-9.0%、-29.7%、-20.2%、-20.5%。其中竣工端的下滑一方面来自春节的季节性。但更重要的是前期投资、新开工下滑的滞后体现。
印度采购减少，1-2月出口同比走弱
-
1-2月出口同比走弱，主要因出口印度减少。
-
1-2月PVC粉出口量32.91万吨，同比降10.92万吨。1-2月PVC粉出口印度14.5万吨，同比降14.3万吨。
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1-2月PVC粉进口量为3.53万吨。
地板出口有韧性
-
1-2月地板累计出口76.67万吨同比增37.8%．
高库存成为常态
-
上游——节后去库。
直销比例增加，上游厂家直接对接下游工厂，不经过社会库存。
社会库存库容较满，影响库存周转。
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中游——PVC社会库高位，老货较多。
目前存量社会库存历史高位。
交割库扩容落地。
-
整体库存，同期最高。
二季度供给展望
2024供应展望
-
2024年一季度仅镇洋发展投产30万吨乙烯法，1月份开车成功，计划于3月底量产。
-
年内剩余计划投产90万吨，陕西金泰（30+30）、甘肃鸿丰30万吨。
存量装置关注长期停车情况
-
2022年以来，一些装置因效益等问题长时间停车检修的产能137万吨，约占总产能的5%。一方面，PVC存在主动降产能的可能性；另一方面，如果效益好转，存量供应有回升潜力。
供给扰动因素
电石法
◾ 石灰石。
-
2023年9月中共中央办公厅、国务院办公厅共同印发了《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》，对我国矿山安全生产工作高质量发展具有指导性意义。电石的原料白灰（石灰石）属于其中。石灰石供应受影响，可能影响到电石的生产。
◾电石。
-
高耗能、危化品。
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电石企业限电，供应受影响。
-
电石生产安全事故。影响电石及PVC生产。
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雨雪天气影响运输，外购电石法受影响。
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电石亏损，供应有弹性。
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内蒙企业限电。
◾供给侧产能退出。
-
如果持续亏损、老旧产能可能面临退出。
乙烯法
◾乙烯
-
美墨西哥湾裂解装置易受冬季寒潮影响而降负。
-
巴拿马运河水位影响物流。
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韩国装置检修。
数据来源：紫金天风期货
利润、开工和库存的循环
- 三者相互影响，互为因果。
PVC的开停成本并不是很高，故装置的利润敏感度偏强。
在每一个段特定的时间内去顺势交易当下的故事。
二季度需求展望
根据1-2月地产数据下调全年增速
◾今年地产表现较差开始体现。
- 地产销售转负，降幅较大。体现居民对地产的看法。
- 地产竣工下滑较快。23年地产竣工较好，透支了部分未来的竣工。
-
地产的走弱，对应了22-23年投资及新开工的大幅下滑。
出口：印度是抓手
出口：关注印度的补库节奏
◾印度需求强劲。
-
2019年至今出口印度的占比逐年提高（2020年疫情较为特殊），23年出口印度占比48.1%。
-
近年来印度GDP增速较快，2021年达8.95%，今年预计超7%。2024年各大机构预计印度增速6.5%以上。印度自身的PVC产能不足，我国是主要进口来源地之一。
◾关注印度管控动作。
- 反倾销。为了扶持本国氯碱企业发展，近日印度商业和工业部对中国、中国台湾、印尼、日本、韩国和美国等地的PVC进口启动反倾销调查。
-
BIS认证。印度要求从今年8月25日起，对进口到本国的PVC实施BIS质量控制。从目前进度来看，国内的企业在9月前很难获得这一证书。
◾左右手互博？
- 一方面印度对海外的PVC有需求，另一方面又出台BIS认证、反倾销等措施。对于国内而言，印度的需求依然存在。重点关注期补库节奏。
PVC平衡
PVC年度平衡表
烧碱：5月回归现实，期待9月
现货行情回顾
期货行情回顾
下游采购价
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山东下游采购价上行。近期32碱山东主力下游采购价上调30元至760，折百2375。价格上涨后，到货量提升，库存增加。
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山西河南4月采购价或走弱。3月山西孝义氧化铝50碱折百采购价2890，涨300；3月河南氧化铝32碱采购价2990，环比上月涨300。预计4月份持稳或下调。
- 江苏粘胶短纤采购价持稳。3月32碱采购价825，持平上个月。
烧碱：供应回顾及展望
烧碱存量供应
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烧碱一季度产量约1007万吨。整体开工率86.1%。
冬季烧碱装置因安全生产问题，维持高开工。今年价格及利润高于2023年，开工高于去年同期水平。
2024年烧碱供应展望
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投产落地较慢。
一季度，烧碱计划投产113万吨，实际仅日科一期投产。
二季度，关注金泰的30万吨、日科剩余10万吨、民祥化工15万吨。相较于存量产能规模，烧碱全年供应压力并不大，但需关注投产及检修之后的价格共振。
二季度烧碱检修统计
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检修节奏。3月、5月检修较多。公布的4月检修量不及3月。
烧碱：需求及展望
电解铝开工维持高位，关注云南复产
- 电解铝运行产能稳定。电解铝建成产能4481.1万吨，运行产能4203.4万吨，开工率93.79%。
- 关注云南复产。目前电解铝产能超200万的产区，仅云南开工低于80%。云南开工受水电影响较大，丰水季开工或提高。
氧化铝依旧是烧碱消费主力，但耗碱量提升空间受限
-
2024年一季度，氧化铝开工从23年底的74.2%逐步提升至80.4%。矿石对于氧化铝的影响逐步减少。一季度氧化铝产量 万吨，耗碱量约 万吨，占总供应比32.7%。考虑到两会之后，矿石影响减少，且目前氧化铝的利润较好。预计二季度氧化铝的开工逐步回升。据SMM统计，一季度氧化铝产量1994万吨，耗碱量约319万吨。占烧碱表消33%。
-
电解铝产能红线直接制约氧化铝的产量上限（不考虑氧化铝出口），进而影响烧碱在氧化铝中的使用上限。
氧化铝需求
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进口矿、国产矿对碱的消耗不同。
不同铝土矿矿石来源对烧碱的需求不同。国产矿品位低，铝硅比低耗碱量高。如果进口矿对国产矿进口替代增加那将减少对碱的消耗。
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国产矿安全、环保问题制约国内氧化铝开工
取暖季氧化铝山西、山东等氧化铝主产区减产；
河南三门峡复垦致矿石停采问题；
山西煤矿安全事故影响矿山开采。
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进口矿集中度极高，易出现供应问题。
我国铝土矿来源60%进口，其中的70%来自几内亚。
随着对几内亚矿依赖的增加，需关注每年5-10月几内亚雨季矿石发运、几内亚政局稳定、油罐问题等等等等。
非铝需求：传统需求较为平稳
- 造纸、印染、基础化工：需求跟随GDP稳定，小增。
- 粘胶短线：基于环保、去产能，未来5年或无增量产能。
2017工信部出台《粘胶纤维行业规范条件（2017版）》和《粘胶纤维行业规范条件公告管理暂行办法》，严格控制新建粘胶短纤维项目。
新能源领域存量需求占比低，或为主要增量
- 新能源：目前总量不大，但是有增长潜力。
三元前驱体，烧碱单耗接近1：1。
根据鑫椤资讯数据显示，2023年全球三元前驱体全球产量为96.8万吨，我国为78.5万吨。2024年三元前驱体预计新增产能20万吨以上，将增加烧碱的消耗。
2023年我国今年新能源车销量949万辆。预计2024年将突破1000万辆大关。
1-2月烧碱出口同比走弱
-
2024年1-2月出口环比走弱。出口澳大利亚、印尼占比提高。
1-2月合计出口42.28万吨，同比降25.3%，主要因23年同期出口有22年的延续性。
出口澳大利亚占比37%，出口印尼占比31%。出口至两地占总出口量68%。
出口欧洲大幅降低。欧洲至能源危机结束，氯碱供应回升，其自身需求也弱，欧洲烧碱库存累库，欧洲由2022年的进口转为出口。
烧碱平衡展望
烧碱年度平衡表
二季度交易策略
PVC策略推荐
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策略一：单边5600-6500区间操作。从开年以来的下游工厂及贸易商反馈来看，今年的管材、型材开工要弱于往年，按照目前需求及最新的供应评估，PVC依旧是偏过剩格局。地产需求在下滑，城中村改造等等带来的需求增量目前还难以量化。但价格低位也不必过于悲观。买，主要基于低估值时的成本支撑及利润调节开工、宏观预期、出口阶段性较好。空，基于偏过剩格局，利润修复后装置重启，海外阶段性的躺平。但要注意交易节奏，评估好盈亏比。关注低买09的机会。
-
一季度PVC价格区间为5740-6048。上下约300点波动。从年度波动的角度，年内依旧有机会突破一季度的高点、低点。
数据来源：紫金天风期货
低波动，但不代表没机会
- 一季度波动很窄。上下300点波动。最近5个交易日波动达241。
- 二季度关注重点：成本、开工及出口。
成本。节后煤炭处于淡季。兰炭走弱，电石
端利润修复，内蒙电石供应陆续回归，产地电石价格在二季度初有一定压力。关注夏季煤炭需求旺季对煤炭的价格提振。
供应。关注上游亏损的被动降负荷及检修的主动降负荷。出口。关注海外的补库节奏，低价格是否能刺激印度、越南补库。
- 低波动 = 没机会？恰恰相反，低波动可以提供很稳健的机会。
从目前的供需推演来看，预计二季度在成本及需求双弱的基础上出现年内低点，然后在供应、需求、出口及持仓的集中度等因素的作用下反弹。
烧碱策略推荐
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策略一：单边。09价格区间2500-3300。关注09低买机会。
- 风险提示：1）不建议博弈近月交割行情。
- 策略二：相关品种交易机会之电解铝。当电解铝确定减产，如云南枯水季减产，多铝空烧碱（根据减产量级及各自价格估值水平）。
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策略三：相关品种交易机会之氧化铝。当国产铝土矿因环保、安全生产问题或进口矿受到供应扰动，进而氧化铝开工下滑时，多氧化铝空烧碱。氧化铝供应回归，则反之。二季度重点关注SH09-AO主力。
作者：肖兰兰
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