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来源：银河农产品及衍生品
第一部分摘要
经过过去3年的暴涨暴跌后，种植成本开始回落，玉米供应也开始宽松，玉米价格开始回归到以前的低波动区间。国内玉米价格和国际玉米价差会相对缩小，新季小麦上市之前，玉米现货仍会上涨。6-8月东北玉米与华北玉米价差会扩大，玉米和小麦价格大概率会缩小，新季玉米种植成本仍较高，港口2200平仓价支撑较强。
风险提示：种植成本大幅下滑
第二部分基本面分析
从2014年到2020年七年时间里，国际玉米价格较长时间处于窄幅波动，美玉米基本处于300-450之间的波动区间，美玉米长时间在成本线附近窄幅波动，国内玉米由于2016年市场化后，玉米从17年到2020年长时间处于1600-2000元之间的波动。但从2020年开始，由于疫情及俄乌问题等突发事件，国内外玉米波动开始大幅增加。美玉米一度接近800美分/蒲，国内玉米盘面也接近3050元/吨的历史高位。我们从玉米的供需及成本分析国内外玉米的价格。
一、国际玉米低波动是常态
2014到2020年，美玉米在七年时间里基本处于300-450美分/蒲，甚至大部分时间在320-420美分/蒲。造成低波动的原因主要有：1、由于美玉米产量占全球玉米产量比重较大，美国18年到现在产量占全球比重在32%左右，约占全球产量1/3，美玉米的价格对国际玉米价格影响非常大。由于玉米转基因的发展，美玉米单产仍在缓慢上升。从2003年的140蒲/英亩上涨到2023年的177蒲/英亩，单产年均上涨1.85蒲/英亩，美玉米产量也缓慢增加，但需求增长较慢，导致全球玉米供应宽松，玉米价格长时间维持在成本线附近窄幅震荡。2、美国的种植成本增长缓慢，种子、农药化肥、保险、地租等成本变化较小，导致玉米种植成本也在上涨，但增长缓慢。2023/24年成本已经大幅下滑，种植成本基本在500美分/蒲左右，预计24/25种植成本会在480美分/蒲附近，未来几年种植成本基本稳定在480美分/蒲附近，变化相对较小。美玉米在种植成本相对稳定的基础下，最近几年单产仍维持高位，但单产平均增长幅度也在趋缓，美玉米经历过去3年大幅波动后，未来几年开始进入低波动的区间。按照目前的美玉米成本计算，预计未来2年内美玉米的波动区间基本在400-550蒲/英亩。
如果按照现在的进口税1%（配额内），增值税9%，汇率7.2%，港口基差变化不大，以及运费变化不大的情况下，美玉米到国内成本基本在1900-2400元，也就是中轴是2250元/吨。如果平均进口利润给出200元/吨，南方进口玉米价格在2200-2600元/吨，大概率在2300-2500元/吨，倒推到北港平仓价基本在2200-2400元/吨，这个价格略高于国内玉米，但也给进口带来合适利润，不会造成大量进口冲击国内市场。
二、国内玉米也会进入低波动区间
地租大幅下跌至合理水平。由于最近今年国内玉米大幅上涨，地租成本也大幅增加，2019年到2023年种植成本增长160%，但种子农药化肥等农资成本仅上涨13%，年均上涨2.6%，最主要是地租的大幅上涨。以东北黑龙江为例，从2020年开始，几乎每年地租上涨100-150元/亩，2023年达到1000元/亩，但玉米价格大幅下跌，租地种植户大部分亏损。2024年地租大幅下降，大部分地区下降20-30%，其中黑龙江大部分地区下降到750-800元/亩，如果按照2023年1400-1500斤潮粮计算，到港成本也在2200元/吨附近，考虑到今年种植户要有盈利，预计底部2200支撑会很强。按照以往国内玉米波动15%（300点）计算，港口玉米价格在2200-2500区间相对合理。
三、国内玉米阶段性节奏
由于玉米现货大幅下跌，贸易商和种植户亏损，玉米价格在供给和需求间重新寻找新的平衡，玉米波动开始变小，节奏变得非常重要。2024年可以分为3个阶段：
第一阶段，3月初到5月中下旬。由于年前玉米供应较大，东北地区玉米现货下跌较多，下游饲料企业和深加工保持低库存。年后由于收储政策利好以及北方降雪，导致农户开始惜售，贸易商也开始入场收购，导致玉米现货持续上涨。但华北玉米余粮仍偏多，华北玉米上涨幅度较小，东北玉米与华北玉米价差较小，预计3月中下旬开始，随着贸易商收购华北玉米，预计华北玉米上涨幅度高于东北玉米。
第二阶段，6月初到8月，小麦上市以及南美天气炒作。美玉米种植面积减少，且容易炒作天气，美玉米价格会反弹到成本线以上的高点，国内玉米现货也会受影响。小麦上市现货可能会跌，但下跌空间可能有限，华北考虑到玉米仍需从东北补充，东北与山东运费相对较高，山东玉米与黑龙江玉米价差会拉到250元/吨以上（目前150元附近），山东玉米上涨幅度可能较大。玉米和小麦可能会缩小，到100-150元/吨附近。
第三阶段，9月到12月，新季玉米定价。由于2024年种植成本下降较多，但地租成本仍较高。按照黑龙江大部分下降200元/亩，地租按照750-800元/亩计算，产量仍按照1400-1500斤潮粮，考虑到种植有收益，黑龙江集港成本2200基本底部，北港按照2200-2500波动。
第三部分 投资逻辑或交易策略
由于种植成本的下降及玉米供应宽松，国际玉米和国内玉米会回归到以前的低波动区间，预计会维持较长的周期（1-3年）。玉米现货和期货交易也会进入小波段行情，追求高胜率，放弃较高的盈亏比。
【交易策略】：
1、单边：美玉米基本底部，可以在430附近的低估值区间进行买入。6月之前，玉米05和07逢低短多，05按照2420-2500区间短多思路，07按照2440—2580区间短多思路。
2、期权：回调后，以卖出看跌期权为主，波段操作。卖出C2405-P-2420期权，卖出C2407-P-2440看跌期权。
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