路安琪

从业资格：F03087731

摘要：

沧笙踏歌，岁物丰成。

近期工业硅价格维持区间震荡走势。我们通过对市场的观察和思考，用以下要点对市场进行了分析：

1.市场供求分析：

a)工业硅计划新增产能如期竣工，但并未带来实质产量。根据我们的调研，截至8月底，我们认为有94.5万吨新增产能较大概率在下半年投放，但是否带来实质产量受当地电费政策的影响。

b)近期开工有所增加主要因为421#交割利润较好，整体开工丰水期小幅增加，大体持平。根据不完全统计，云南地区开工109台（同比+6），四川开工56台（同比+1）

c)目前库存结构主要是工厂显性库存流入社库（交割库），隐性库存有所去化。

d)有机硅DMC受到地产需求下滑的影响持续不景气，自去年四季度以来生产利润持续倒挂，当前整体对工业硅的需求相对萎靡。目前有机硅厂有采购421#的需求，但是整体421#现货市场可流通现货较为紧张。

e)下半年计划投放的多晶硅新增产能如期竣工，但由于工业硅现货市场的可流通现货偏紧、电费以及硅料市场价格因素，部分新增产能未如期开工爬产。部分企业老产能技改后产量提升，以及此前投产的新增产能完成爬产，多晶硅产量有明显提升，对工业硅的需求支撑仍旧存在。

f)出口仍旧疲软

2.市场反应–现货市场两可之间

a)现货牌号偏紧和可流通性较差，对盘面有一定的支撑作用。但同时仓单价格过高无法吸引产业买盘也导致当前价格进退两难

3.市场的偏差–认知和预期的偏差

a)计划新增产能较多带来的过剩预期和实质性新增产量不及预期之间的偏差

b)单吨生产利润的计算方法和企业计算经营利润均摊到单吨的方法，区域之间不同电费下的成本利润差异

c)多晶硅的计划新增产能是否按时投产受到电费和硅料市场价格走势的影响。新增产能是否如期竣工、投产、以及对实际产量增加情况的认知和预期偏差。

正文：

一、行情回顾

Si2310主力合约8月维持区间整荡走势。整体运行区间在13000-14000之间。近期盘面运行相对较为平稳。现货方面，大厂在8月24日前后上调价格，目前553#出厂价在14100元左右，421#出厂价在14600左右。截至8月30日，Si主力合约收于13540元，华东553#14050元，华东421#15000元。

核心逻辑：产能扩张周期中阶段性牌号供需错配使得部分牌号现货呈现出紧张的情况，且可流通现货较少，现货走势偏强。期货端暂无产业买家，上涨驱动力较弱。当前整体行情上下两难，表现为区间震荡走势。

图1：行情走势

二、市场供求分析

新增产能如期竣工，但并未带来实质产量。根据百川整理的新增产能统计，2023年下半年共计规划新增产能217.5万吨，其中有一些产能因各种因素停止建设或延迟建设，我们的调研结果显示下半年150万吨新增产能完成建设的概率较高。截至9月如期完成建设的新增产能大约有94.5万吨。但当前由于各种客观因素，导致新建产能并未带来实质性的新增产量。

图2：新增产能一览

全国开工方面，新疆地区由于扩产等因素开工整体仍旧高位，但是大厂复工缓慢。川滇地区前期开工较低，云南地区最先增加开工，6月进入丰水期以来，炉数从此前的40余台增加值当前的100台，截至8月第34周，开炉109台（周+5，较上年同期+6）。在盘面有所上涨后，四川地区陆续开工增加。截至8月第34周，开炉数达到56台，此前40台，上年同期55台。

铁合金在线数据统计：新疆地区开工107台左右（周-3）。云南地区金属硅开工116台左右（周+2），其他产品货源偏少，主要以421#为主。四川地区开工79台左右（周+4），主要生产421#和低品位货源，目前现货较为紧缺。

机构间数据小幅出入，但整体均显示西南地区开工短期内有所增加。且四川和云南开工增加的部分均以生产421#为主。

图3：周度生产

我们根据电费的范围，计算各主产区的生产成本范围。当前丰水期，西南地区有电费优势。且以生产交割级421#为主，利润的恢复和整体开工率的提升关系紧密。对于西北地区来说，除新疆外，西北其他地区整体电费较高的情况下生产意愿不足，关注未来西北地区可能出现的货源紧缺问题，以及枯水期西南地区电费抬升后，现货是否会水涨船高，对期货端带来驱动。

图4：电费区间对应的成本估算

昆明港库存从6月-7月间大约有5.2万吨，近期下降到3万吨左右，近一个月库存去化2.2万吨。但实际上我们发现，该港库社会库存，变成期货仓单库存。截止8月30日，仓单2.29万张，合计11万吨货。外运昆明、云铝物流进入仓单库存较快，符合昆明港的库存转移时间点。7月20日云铝开始注册仓单，8月30日2744张仓单。外运昆明1990张仓单。共合计2.3万吨现货

图5：库存转移–社库变仓单

有机硅主要产能集中在西北和华东。此前部分华东地区有机硅厂检修，近期计划陆续复工。对于工业硅的需求有所增加，但整体需求仍旧不及上年同期，截至23年第34周，有机硅周度产量3.48万吨，同比-0.17，环比+0.29。这主要是由于生产利润倒挂持续较久，产量下调所致。

图6：有机硅周度产量

为探究有机硅市场持续低迷的原因，我们将有机硅DMC价格和非金属建材指数进行了拟合，相关系是高达0.69，这也印证了有机硅价格更多的受到房地产市场低迷的影响，偏弱运行。对于后市价格的大幅上涨也相对悲观。我们认为有机硅带动工业硅的需求端有所增长的概率较低。

图7：DMC和非金属建材价格拟合

新增产能如期竣工，下半年计划的新增产能完成建设，但是部分尚未实际产生有效产量。截至8月底，计划中的新增产能建设如期完成，但多数并未有实质性投产。少数企业开始爬产，整体对工业硅需求端贡献有限。且电费在多晶硅的生产中亦扮演了重要角色，我们认为，如果电费过高，多晶硅新增产能如期投放也会受到影响。根据我们的测算，0.2-0.5元电费对应的多晶硅生产成本大约在4.5万元-6万元之间。可见电费差异对生产成本产生的差异之大。此外，工业硅现货流通偏紧，也是制约多晶硅新增产能投放的重要的因子，因为买不到合适的硅块用来磨粉。

图8：多晶硅新增产能

多晶硅产量有所增加，对工业硅的需求支撑仍在。多晶硅周度开工处于较高位置主要是因为大厂技改后产量提升，资讯机构根据硅粉的采购量上调其产量预估。此外，上半年投入试运行的新增产能爬产逐步结束，步入量产阶段。截至8月第34周，多晶硅总产量2.62万吨（环比+0.38万吨，同比+1.52万吨）。

图9：多晶硅周度产量

本年度外需持续走弱。截至7月，月度出口量4.74万吨，同比减少19.45%。外需不景气目前主要是去年的能源紧缺造成部分有机硅和铝合金产能的关停所致。

图10：出口

三、市场反应–现货市场的两可之间

现货市场因为421#盘面利润的缘故，导致大量现货生成仓单进入交割库。这衍生出了2个问题。第一，下游可以接受冶金级421#的有机硅厂，在现货市场买不到足够的货。第二，卖方期现因盘面利润较好与期现商交易，当下部分硅厂看涨有惜售心态，造成现货流动性偏紧。二者均是止跌上涨因素，但由于DMC产品价格过低，有机硅厂生产成本倒挂，接仓单意愿尚不足够，因此造成当前盘面不上不下的状态。

四、市场偏差–认知/预期偏差

当前市场可能存在的偏差主要分为认知偏差和预期偏差。偏差来自于大家对当下工业硅所处的产能周期和生产利润以及需求端有着不同的认知和理解。

产能过剩和产量过剩或存在认知偏差，工业硅产量过剩与牌号间是否出现供需错配也需要关注。同时，关于产能过剩或产量过剩等问题，市场依旧会给我们预期的偏差，例如，我们所认知的事实中，6月和7月均有大量工业硅新增的产能投放计划，因此我们认为三四季度会有大量的供应出现，但实际上由于电费以及企业经营等因素，尽管有94.5万吨确定性相对高的新增产能，但当下实际新增产量不及预期。

生产利润方面，我们所计算的成本利润较好主要针对交割级421#，但对于西北新厂以及西南部分生产其他牌号的企业来说，生产利润亦处于盈亏之间。这其中每家工厂的生产工艺、环保检查、工人工资等问题均有不同。若按照单吨成本计算，我们的计算方式仅考虑原料成本和生产过程中所发生的成本，但企业计算成本利润的方式是以月度/年度为单位统计利润后再折算成单吨成本。计算方法的不同，对生产成本利润带来认知偏差。

需求端，目前外需走弱、有机硅不景气、铝合金需求较稳定等因素，使得多晶硅对于工业硅的需求是否有增长极为重要。根据我们的调研发现，当下多晶硅在6月和7月计划的新增产能完成建设，但是实际产生的新增产量有限，且在电费的影响下整体开工不及预期。这导致多晶硅对工业硅的需求仅仅是支撑，而并非大幅增加从需求端拉动工业硅价格上涨。这也是预期偏差的体现。

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