五矿期货微服务
能化分析师
张正华
从业资格号：F0270766
交易咨询号：Z0003000
顺丁橡胶定价模式
什么因素主导了顺丁橡胶的定价？
顺丁橡胶价格=原料丁二烯价格+顺丁和丁二烯价差（加工利润）
原料丁二烯价格波动占据顺丁橡胶价格波动的主导性地位。
从整个产业链来看，顺丁橡胶具有原料使用结构单一（丁二烯），且原料成本占比较高的特点，此种格局下，顺丁橡胶与上游原料丁二烯价格相关性高达90%以上。价格波动易受原料丁二烯影响，同时下游行业需求表现积极与否也一定程度作用于顺丁橡胶价格的涨跌。
顺丁和丁二烯价差由顺丁产能增速和丁二烯供应增速之差确定。
但最近2年，由于丁二烯供应格局相对过剩，顺丁和丁二烯价差相对比较好。产业链利润由丁二烯让渡给顺丁加工环节。
我们推测，丁二烯的定价主导了顺丁橡胶的定价。顺丁和丁二烯价差处于从属地位。
丁二烯定价模式
什么主导了丁二烯的定价？
我们推测，化工投产大周期主导了顺丁橡胶的定价。具体来说煤化工大投产，大炼化大投产分别主导了这两个阶段的价格主要行情。
（1）2016年6月-2017年3月的顺丁橡胶丁二烯价格大涨中，由于2014-2016年煤制烯烃的煤化工产能大幅扩张，丁二烯碳四抽提法路线产能供应投产相对比较少，供应紧缺。产生了丁二烯大牛市，发动了顺丁橡胶大牛市。关键词是煤化工大投产。
（2）2021-2023年，大炼化的大量投产尤其是浙石化丁二烯项目的投产，导致大炼化配套的丁二烯产能供给过剩。导致（顺丁-丁二烯价差）整体处于高位。丁二烯利润转移到顺丁加工环节。关键词是大炼化大投产。
丁二烯产业链的特点
丁二烯的生产方式主要有两种：一是碳四抽提法，也就是从乙烯裂解装置副产的混合C4馏分中抽提得到。由于经济性较好，目前全球90%以上的丁二烯都由这种方法制得。二是丁烯氧化脱氢法，也就是炼油厂C4馏分脱氢得到。这种方法只在丁烷、丁烯资源丰富的少数地区使用。无论是哪种生产工艺，丁二烯都是一种副产品。
由于丁二烯是一种副产品，因此其开工率和其本身的生产利润关联度低。
丁二烯开工率是随着乙烯裂解负荷的变化而变化。
对于炼厂来说，乙烯裂解装置包括下游的化工品也可以算是副产品，其利润来源主要来自于成品油。
因此成品油的利润以及库存才是决定炼厂负荷以及乙烯裂解负荷的最重要因素。
案例一：2016年6月-2017年3月的顺丁橡胶丁二烯价格牛市回顾
2014年-2016年煤化工煤制烯烃大投产，导致乙烯丙烯产业链供应结构发生变化，丁二烯核心供应路线碳四抽提法的供应相对发生供应紧缩。
从发展历程来看， 2014-2016年间，是国内煤（甲醇）制烯烃行业发展最快的三年，尤其2014年神华宁煤二期、陕西延长中煤榆、中煤陕西榆林、宁夏宝丰、陕西蒲城清洁能源等集中投产，烯烃产能呈爆发式增长，增长率达126%；2015-2016年间增速放缓，但年增长率也在28%以上水平；
丁二烯90%产量是碳四抽提法装置得到。也就是从乙烯裂解装置副产的混合C4馏分中抽提得到。煤（甲醇）制烯烃大投产，导致石脑油路线提取乙烯丙烯丁二烯产能增速降低，从而使丁二烯碳四抽提法供应发生结构性大紧缺。
案例二：大炼化大投产导致加工利润从丁二烯转移到顺丁等下游
丁二烯的生产方式主要是碳四抽提法，也就是从乙烯裂解装置副产的混合C4馏分中抽提得到。大炼化大投产使得炼化一体化项目中，丁二烯产能迅速扩张。
由于项目的主利润在有成品油和烯烃项目，丁二烯属于配套项目地位，丁二烯产能迅速扩张。可能脱离丁二烯与顺丁丁苯供需平衡关系，从而导致加工利润从丁二烯转移到顺丁等下游。
浙石化是大炼化的标志性项目之一。浙江石油化工有限公司（简称浙石化）成立于2015年6月18日，其投资建设的4000万吨/年炼化一体化项目位于舟山石化基地。项目规划总面积41平方公里，总投资1730亿元,生产VI汽柴油、航煤、对二甲苯（PX）、高端聚烯烃、聚碳酸酯等20多种石化产品。项目一次性规划，分两期实施：一期年加工原油2000万吨，年产芳烃520万吨、年产乙烯140万吨,已于2019年12月底建成投产；二期年加工原油2000万吨，年产芳烃660万吨、年产乙烯280万
据2019年12月31日消息，浙石化成功试车丁二烯装置。丁二烯产能较大的项目是浙石化一期二期70万吨项目。
2021年6月到2021年12月，由于丁二烯的大扩产，产业链利润从丁二烯转移到下游顺丁加工环节。
行情回顾
天然橡胶期货的季节性
从天然橡胶期货季节性来看，9月在2005年到2022年的16年中，涨的概率略大。
从天然橡胶的决定价格来看，绝对价格偏低。
但2023年，由于RU2309对20号胶升水比较高，因此，存在比较大的不确定性。
顺丁橡胶的季节性
从顺丁橡胶季节性来看，9月在2005年到2022年的16年中，跌的概率比较大。
需求方面，截至2023年8月25日，山东地区轮胎企业全钢胎开工负荷为64.12%，较上周微涨0.09个百分点，较去年同期走高5.84个百分点。国内轮胎企业半钢胎开工负荷为72.56%，较上周小幅走高0.13个百分点，较去年同期走高10.61个百分点。轮胎厂家开工持稳性较好，多数厂家产销相对均衡，库存压力不大。轮胎出口市场比较景气。
供应方面，泰国方面原料产出不及预期。整体原料生产释放不及预期，叠加当前市场买盘存在一定改善，致使原料价格方面维持上涨态势，泰国方面整体生原料胶水价格环比上行。泰国方面，生胶片均价43.72泰铢/公斤，较上周涨1.36%；杯胶均价38.46泰铢/公斤，较上周上涨1.81%。
市场方面，市场复苏有所回落。中国汽车工业协会发布数据显示，7月，汽车产销量分别达到240.1万辆和238.7万辆，环比分别下降6.2%和9%，同比分别下降2.2%和1.4%。1-7月，汽车产销量累计完成1565万辆和1562.6万辆，同比分别增长7.4%和7.9%，累计增速较1-6月有所回落。2023年1-7月，汽车销量排名前十位的企业（集团）共销售1304.8万辆，占汽车销售总量的83.5%。销量增速方面，比亚迪最为显著，奇瑞控股、北汽集团和吉利控股两位数增长，长安汽车和长城汽车小幅增长，其他企业呈不同程度下降。
多方认为，市场预期收储橡胶。对比铜金属铁矿螺纹，糖棉花等商品，橡胶价格偏低。厄尔尼诺可能有助于橡胶减产。
空方认为RU2309升水20号胶比较往年偏高较大。升水需要回归现货。
虽然胶价反弹，我们对橡胶RU2309仍持偏空看法。
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