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作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红
本报告完成时间 | 2024年03月17日
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本周油脂延续涨势，棕榈油仍是领涨品种。在产地强势报价及印度高价成交带动下，棕榈油05合约一举突破8000上方压制，引发各类量化盘、跟风盘入场，带来涨势加速。然而，棕榈油05的持续强势导致了价差进一步走向极端，除了P59升至近700高位及05菜棕价差接近平水之外，05豆棕价差跌至-408的罕见低位，对应的现货豆油价格也已贴水棕榈油，这无疑夯实了豆油大量替代棕榈油的基础。
在当前CBOT大豆承压于1200美分，中长期走势等待3月底USDA种植面积报告指引，而巴西大豆升贴水随农户卖货加速而再度走弱的背景下，豆油或难以接过棕榈油上涨的接力棒。当前斋月题材炒作及国内买船偏低或仍对短期棕榈油强势有所支撑，但斋月后产量回升及出口乏力将逐渐削弱棕榈油强势，追高有风险。
一、多因素促成短期棕榈油强势
近期棕榈油的强势由多方面因素促成，但最根本的原因还是资金抓住了这一轮多头时间窗口，并在其他因素的配合下走出了超出预期的上涨行情。近期棕榈油市场交易的，无非是增产季尚未到来，洪涝及斋月扰乱生产，产地库存持续去化，低库存及精炼利润亏损支撑产地报价，印度斋月备货需求带来进一步提振，这令国内进口利润持续倒挂抑制买船，资金则在其中起到了推波助澜的效果。
本周的MPOB月报显示，马棕2月末库存降至192万吨，经历连续四个月的去库，季节性减产叠加洪涝扰动成为重要的影响因素。随近期洪涝退去，3月12日-4月10日的斋月成为新的产量扰动，因依赖于外劳的马来西亚种植园将经历短期的劳动力短缺。库存并不存在压力，且精炼利润亏损，这赋予了产地报价强势的底气，本周印度在斋月备货需求下在1000美金以上的成交，更加速了产地棕榈油报价的涨势。
在产地棕榈油报价飞涨的背景下，尽管连棕期价不断攀升，国内棕榈油进口利润依然持续倒挂，这对国内新增买船带来明显抑制。去年12月以来，国内棕榈油进口的下滑带来棕榈油的持续去库。根据我们统计，当前国内3-4月棕榈油月均商业买船不足10万吨，5月买船在近期3条洗船后也已不足20万吨。尽管近期国内豆棕价差大幅走缩抑制棕榈油需求，进口大降导致的棕榈油去库仍在持续，这对于国内棕榈油价格带来明显支撑。
从根源来看，棕榈油强势将持续至何时，取决于产地报价何时松动，而这与马棕产量、出口表现及未来库存走向息息相关。在当前倒挂的豆棕价差下，斋月备货虽带来一时提振，但仍难拯救马棕整体的出口疲态。船运机构显示的马棕3月1-15日出口仅较上月同期小增1.93%-8.40%，要知道马棕2月出口仅102万吨，在如此低基数效应下，即便3月出口大增20%也才122万吨，仍将远远低于往年正常水平。
不过，在斋月假期同样将扰乱马棕生产的情况下，市场对于斋月题材仍抱有期待，即便出口整体表现不佳，马棕3月末库存仍有进一步回落空间，或继续支撑未来几周棕榈油期价偏强运行。然而，斋月题材的兑现仍待马棕3月阶段性产需数据的验证。而从更长时间维度来看，产地棕榈油季节性增产终将到来，4月后阿根廷新作大豆上市后的压榨增长将继续带来豆油对棕榈油出口的冲击，产地棕榈油库存有望在4月左右迎来拐点，预计将对随后棕榈油的强势表现带来压制。
二、CBOT大豆承压于1200美分，巴西贴水随农户卖货加速走低
在技术上突破下降通道上沿后，处于历史高位的管理基金净空持仓回补，促成了近期CBOT大豆及豆油的反弹。然而，随CBOT大豆反弹至1200美分附近，在缺乏实质性利好的情况下，短期盘面走势在美豆显著的供需转宽松预期下出现一定承压。市场仍在等待3月28日USDA的种植意向报告，面临2024年美豆种植面积的不确定性，预计多空双方均将较为谨慎，种植意向报告前CBOT大豆仍可能有空头回补需求，但反弹预计放缓。
就在CBOT大豆盘面反弹放缓之际，本周巴西大豆升贴水也随农户销售提速及中国采购放缓出现一定回落，这带来国内大豆进口成本的小幅回落，抑制国内豆类升势。尽管海运费持续上涨，本周巴西4月船期大豆CNF升贴水较上周五下跌30美分，近期CBOT大豆及巴西升贴水的整体反弹令农户大豆销售价回到成本区间，极大提升了农户销售意愿。据统计，过去三周及本周前四天巴西农户累计销售了840万吨大豆。
进入3月底，阿根廷新作丰产大豆上市在即，在可能再度出现的美元大豆计划刺激下，阿根廷农户后续销售增加可能将继续对巴西大豆升贴水下行带来压力。虽然农户在种植亏损状态下销售意愿降低，巴西贴水预计很难回到前低水平，但未来一段时间国内大豆进口成本偏向稳中下滑，将对国内豆油价格表现带来一定拖累。
综合来看，在近期市场做空意愿不足的氛围下，棕榈油强势表现及CBOT盘面空头回补带来油脂盘面较好表现，但我们仍对其反弹持续性及高度持谨慎态度。马棕斋月炒作及3月去库倾向支撑短期棕榈油强势，但斋月题材炒作时间已经不多，产地库存拐点的到来已经不远。CBOT大豆阶段性低点虽已出现，但除非3月底种植意向报告出意外，美豆供应转宽松的格局并未改变，将限制CBOT大豆反弹空间。巴西大豆贴水在农户积极销售及阿根廷大豆上市压力下走弱，国内大豆进口成本走升趋缓预计将令豆油难以接过棕榈油上涨的接力棒。油脂整体呈短多长空格局，资金流动对短期盘面走势有较大影响，关注多头减仓时点何时出现。
研究员：石丽红
期货交易咨询从业信息：Z0014570
