期货日报

　　随着央行通过公开市场超额投放流动性和地方政府化债方案带来的融资需求边际减弱，债券市场迎来了一轮反弹行情，十债到期收益率从2.72%回落至2.65%。市场人士表示，国债期货止跌反弹是资金面和基本面两方面因素共同推动所致。

　　据格林大华期货研究所副所长刘洋介绍，10月份由于缴税高峰、地方政府特殊再融资债券大量发行等因素，导致10月中旬资金利率大幅上涨，随后央行加大公开市场逆回购资金投放力度，临近月末将资金利率调控回到较低位置。近日，银行间存款类机构的隔夜回购利率DR001日加权平均回落至1.8%之下，7天回购利率DR007日加权平均也围绕在政策利率1.8%附近波动。

　　“进入11月后资金利率高位回落，11月以来DR007利率均值1.83%，较10月均值下行15BP。”光大期货国债分析师朱金涛告诉期货日报记者，年内来看，考虑到新增万亿元特别国债，11—12月政府债月均净融资额约1万亿元，发行压力相比于10月明显下降。资金利率中枢预计边际下行，DR007有望向1.8%的逆回购利率靠拢。

　　美尔雅期货国债分析师蒲祖林表示，10月制造业PMI重新回落至荣枯线以下水平，服务业PMI也回落至年内最低，位于临界点水平。同时，8月以来的地产新政虽然扭转了此前房屋销售加速下滑的趋势，但复苏力度仍然显得较为疲弱。债市的交易逻辑从宽信用重新回到弱现实逻辑，因此驱动债市迎来这一轮反弹行情。

　　“10月制造业PMI时隔1个月再次回落至收缩区间，意味着经济修复仍非一帆风顺。新增的1万亿元特别国债预估将带动四季度GDP增速抬升0.7个百分点，全年GDP增速抬升0.2个百分点，对经济的拉动作用更多的体现在2024年。”朱金涛说。

　　此外，朱金涛表示，中央金融工作会议对货币政策进行定调，货币政策坚持稳健基调，更加注重结构引导。货币政策将更加注重跨周期和逆周期调节，结构层面优化资金供给结构。价格层面引导融资成本下降。稳健的货币政策基调延续，预计结构性货币政策工具有望继续发力，在不搞大水漫灌的情况下保持流动性合理充裕。

　　展望后市，刘洋认为，政策的总体基调还是宽货币和宽信用，资金利率将围绕政策利率波动。“最近10多个交易日债市有一波上涨行情，但债市会不会继续大幅上涨，因为年内经济较低的位置已经渡过，同时资金面未来仍可能会波动幅度扩大，债券收益率中短期大概率是区间振荡的格局。”

　　朱金涛提示，特殊再融资发行压力最大阶段已过，资金面紧张局面缓解，同时经济延续弱修复趋势，短期债券市场有望呈现修复行情。从收益率形态上看，短端收益率大幅上行导致当前收益率曲线明显平坦化，关注资金面好转以及经济弱修复背景下的收益率曲线变陡机会。

　　在蒲祖林看来，驱动债券价格进一步上涨的因素难以持续。中期来看，万亿元特别国债的发行打开了财政赤字的空间，夯实了经济增长的底部，未来1—3个季度经济有望出现U形复苏路径。短期来看，拖累经济复苏的地产和进出口两辆马车均出现边际改善的迹象，地产销售在“降利率、降首付、降价格”的三降利好支持下已经回归至2017年同期水平附近，总体处于恢复至潜在增长水平的趋势之中。出口因海外发达经济体加息抑制需求而长时间维持弱势，但是，随着美国经济在约束性利率的抑制下增速放缓，美联储将暂停加息步伐。

　　“综合来看，国内经济处于地产缓慢复苏、出口边际改善、政府投资发力和内需维持韧性的多重力量驱动之中，实体经济将从弱现实宽货币逐步过渡至平现实和平货币，预计债券市场或将维持高位振荡走势，进一步上涨的空间有限，10年期国债收益率介于2.6%—2.8%之间波动。”蒲祖林说。